在近日舉行的相關論壇上，深圳市進化論資產管理有限公司張治雨指出，資產的貶值速度和實際的貶值速度不一致，這個不一致性會導致很多問題同時，他也對瘋狂擴產的制造企業潑了冷水，他認為快速變革本身對消費者是好事，但對制造業企業來說可能是災難。

以下是張治雨演講內容，根據速記整理，未經本人審核

張治雨表示，制造業有資產概念，而資產會貶值。比如光伏制造業電池片環節的資產，它的貶值曲線大概是直線折舊法的十年折舊。比如一百萬的資產，第二年剩下九十萬，第三年剩下八十萬，這是一個通用的會計法則。因為資產在使用過程中它總是要損耗，損耗之后價值會衰減。

所以當我們翻開一個上市公司報表的時候，總要考慮折舊問題。現在對于電池片的設備資產，大家一般習慣于使用十年的直線折舊法。但我們一定要注意一個問題，資產的貶值速度和實際的貶值速度不一致，這個不一致性會導致很多問題。比如下圖的貶值曲線黃色這一根，資產貶值速度快于報表上的貶值速度，這樣一段時間后當我們翻開財務報表，表面上看還是有資產的，但實際這個資產已經貶值了。表面上這個設備還值90萬，實際重構也好，賣掉也好，只值50萬，就會存在這樣的現象。所以第一個問題就來了，在會計給資產貶值的速度和資產自身實際貶值的速度是不一致的。
這個不一致會引發很多問題，有的會快于實際報表貶值，有的會慢，比如藍色的曲線。這樣不匹配一段時間后，比如美股的一些上市公司，賬面資產是100億，但市值才50億。為什么會出現這樣的現象？投資人認為它的資產不值那么多錢了。

另外一種現象，資產貶值的速度慢于會計賬，典型的是什么資產？比如公共基礎交通設施，它可能是按照30年貶值，比如水電站、三峽大壩，30年后賬面上已經沒有固定資產了，但實際它還是很值錢。因為人力成本變貴了，現在三峽大壩再建設的話成本更高，這樣資產就增值了。

當出現增值資產的時候，實際的盈利能力是好于報表上體現的，就會有額外的受益，當資產的實際貶值速度大于折舊速度的時候，可以稱之為垃圾資產。當資產的實際貶值速度慢于會計折舊時，就是優質資產。

垃圾資產以什么為代表？比如過去幾年的多晶硅，按照十年的壽命來講，可能2022年才算廢品，但實際現在這個東西已經變成廢品了，已經提前完成了它的歷史使命，提前不值錢了。再比如砂漿切割，現在變成了垃圾資產，所以不得不在報表上來一次資產重置。一重置，資產會給報表帶來非常大的虧損。

什么是優質資產？水電站、公路、橋梁、基礎設施都是優質資產。為什么政府說鐵路虧錢依然要投資，并且覺得它有經濟效益？因為可能十年以后它在報表上不值錢，但實際它更值錢了。所以當我們了解了資產實際的貶值和會計上貶值的不匹配以后，我們就會發現資產的秘密。

如果我們把這個模型帶入，分析什么資產處在各自的象限中的話，很不幸，光伏行業很多環節資產處在下面的象限。這就導致了一個問題，潮起潮落，一波又一波行業的洗牌。行業已經興衰了好幾輪，龍頭公司也變換了好幾輪，為什么光伏行業反反復復會出現這樣的現象？就是因為很多公司的資產處在下面的象限。

現在電池片很賺錢，據我了解是暴利，大家又有很瘋狂的擴產計劃。今年可能年底的PERC電池產能會突破100吉瓦，大家覺得很賺錢，但我其實要給現在這些有強烈沖動的企業潑冷水。按長期模型，用宏觀視角來看，這個資產可能是最垃圾的資產端。因為生產要素在快速變化，這個資產是黃色曲線、藍色曲線還是橘黃色曲線？需要看要素變化。比如汽車，它自身的要素處在快速變革當中，快速變革本身對消費者是好事，但對制造業企業可能是災難。

什么樣的資產具有長期有效性？如果這個資產里面的要素不容易發生變化，或者說包含要素長期增值，那它就是好的資產。

反過來講水電站的資產，里面包含的核心要素是勞動力和區位優勢，這些年資源良好的水電站基本被開發完了，資產本身也是按照一百年設計的，這樣長期來看三峽大壩就很值錢。三峽大壩上市資產主要在長江水電，前幾年你買了這個公司的股票，就穩賺不賠了。港股有很多類似這樣的上市公司，如果你現在的錢準備買一臺幾百萬的豪車，不買豪車而買這種優質資產，很多年以后你發現豪車不值錢了，但這個資產越來越值錢了。

分析了資產的長期屬性，把這個框架映射到光伏產業，會發現很多現象也可以用這個框架來解釋。黃色的線是最糟糕的資產，黑色資產相對好一些，最上面的資產是最好的，因為跨過了這條曲線。為什么我把電池片資產放在最下面？因為電池片的生產要素在快速變化，有各種各樣的新技術。新技術拋開不說，原先的設備是2000片／時，后來變成5000片／時，未來可能會研發出8000片／時的設備，這就屬于快速的變化，只要是快速變化的資產，它的長期有效性就會存疑。

講到這里，我對當前產業上盲目瘋狂擴張PERC電池片的廠商要敲響警鐘。而且現在有一個問題，沒有壁壘。我買了電池片的設備，可以生產電池片，好像是個公司買來都能生產電池片，因為賣電池片設備的廠商不僅會把設備賣給你，還會把背后的know how告訴你，使這個事情沒有壁壘。單晶硅片也是設備，這個設備本身也在快速迭代，但為什么比PERC電池片更靠右？因為電池片現在的產業格局是兩家龍頭企業的。利潤來自于我做得來大家做不來的事情，不是說成本低。如果簡單一味追求成本低，長期來看并不會有有效的利潤，因為價格會變低。

我們再看，為什么我認為PERC電池片比單晶硅片糟？廠家賣給你，不會告訴你參數如何調試。這里邊有一個knowhow，但只有這幾家龍頭企業自己知道，這個壁壘是他們的利潤來源。

再看硅料，為什么我認為比單晶硅片好？因為硅料很多年的產業格局沒有變化，生產要素趨于穩定。上一輪的洗牌，一個是來自于設備的革新，另一個是來自于區位的布局。為什么上一輪的硅料被淘汰了？我認為是他們的區位問題，勞動力成本、電力成本。原先電力成本無關緊要，但現在電力成本非常要命，電的成本都能趕上硅料的售價，所以會進行洗牌。生產要素的變革，導致過去硅料資產有效性弱于折舊，折舊還沒折完，資產就不值錢了，核心電的生產要素發生了革命變化。

我們現在判斷新的硅料廠的產能品質如何？我認為有幾個核心要素。比如設備，雖然未來有革新，但不會根本上改變格局。電費，都是低電價地區，比如內蒙古、新疆、四川，這些生產要素最優，看不到通過某個生產要素變革顛覆企業，所以我認為硅料設備的有效性要強。

再看光伏電站的資產有效性，光伏電站資產的測算，其實就是按照很標準的金融產品來的，它一般是貼近這條曲線的，但這里面也有人為因素。剛才兩位嘉賓也說要把不好的電價剔除。如果資產電價質量有問題，造電站的時候沒有注意，那么資產的長期有效性就在象限的下面。如果造這個電站的時候比較用心，這個電站資產可能會在象限的上面。20年后資產折完了，你的電站還能正常發電，這時候就是純賺錢。

優質光伏電站屬于象限上端。其實光伏行業目前看不到一些黃金資產，黃金資產一般包括公共交通基礎設施，再是水電站，再是核心地段的房子，再是優質公司，最黃金的資產是騰訊，過去十年翻了幾千倍。

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最后花點時間簡單分析一下這個行業接下來一段時間我認為會發生的事情。現在電池片環節從去年四季度開始有超額利潤，3月到5月是產能釋放的瘋狂時期，我在很多文章都講過，我認為3月、4月、5月對單晶電池片來講是比較大的供給壓力，需求在二季度和四季度不會看到明顯緩解，電池片會有來自于供給增加的壓力，所以價格會下滑，下滑比例在1塊1左右。

但為什么原材料上漲價格要下滑？這不矛盾，實際是一脈相承的，因為絕對價格的不是利潤，是供求。所以我們分析價格，不是說電池片因為利潤薄，單晶硅片也會下滑，而是要看供求，3月到5月電池片產能擴張，單晶硅片欠缺，下游自身變大，供給壓力有了，價格要下滑，但對上游的需求是增加的，會出現供不應求，單晶硅片可能會漲價或變相漲價，尤其要關注4月1日，增值稅可能由16％下調到13％，這時候單晶硅片如果維持，就等于變相漲價2．78％。所以說單晶Perc電池片降價和單晶硅片漲價，看似矛盾，實際有合理性。

再看硅料，3月到5月也屬于產能釋放高峰期，之所以出現這樣的情況，是因為產能周期長。去年“531”以后，很多產能及時停下來了。但硅料廠在“531”擴產程度深入，沒辦法停下來，這些產能集中的投放日期就是此時此刻，而二季度的需求不會有明顯增加，硅料這個環節二季度會有明顯的承壓。總之不管怎么看，硅料在新產能出來之后是絕對過剩的，這是史無前例的擴張期，三個月的時間，新增的硅料產能將近20萬噸，相當于全世界總需求的40％以上。就算需求極大超預期，都不可能完全容納這部分的產能。

我判斷可能是二三季度某個時間點會價格見底。全球總的宏觀趨勢我判斷是這樣的，中國今年的需求并沒有很樂觀，之前我給到40GW，但現在政策延遲，競價制度我認為比較復雜，會導致需求后移，我認為中國今年實際的需求，可能在30GW左右，做不到40GW。而海外比較樂觀，全球總量約120GW。