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一、通威光伏業務的發展歷程
公司于2004年上市，上市初期公司主要的經營業務是銷售各類飼料產品，其中包括水產飼料、豬飼料、雞飼料、鴨飼料等。公司共有11家分公司、23家控股子公司，除三家從事水產技術研發和動物藥品的生產銷售外，余下的31家均從事飼料產品的相關業務。
2005年，公司通過收購和股權投資的方式繼續擴大自己的飼料產業。
2007年5月，通威集團（上市公司的母公司）聯合四川巨星集團在樂山共同投資設立四川永祥股份。四川永祥股份有限公司前身為樂山永祥樹脂有限公司，主要業務為PVC的生產和銷售，06年公司投資組建四川永祥多晶硅有限公司，07年股改后更名為四川永祥股份有限公司。彼時以無錫尚德為首的光伏產業正備受關注。
2008年2月，公司董事會會議審議通過本公司收購四川永祥股份50%股份的議案，從2008年開始，公司依托四川永祥旗下的全資子公司——四川永祥多晶硅，正式進入光伏板塊的硅料行業。
2008年上半年，公司就完成1000噸/年多晶硅項目的建設，公司的研發重心也由飼料產業轉移到多晶硅產業，布局多晶硅領域的步伐迅猛。08年新能源產品營收1.46億元，營業利潤率高達62.74%。當時多晶硅價格還處于相對高位，但金融危機卻已肆虐全球，整個多晶硅行業也是山雨欲來。
2009年，受全球金融危機和保利協鑫硅料冷氫化工藝的影響，通威化工及新能源板塊實現凈利潤同比下降93.16%，公司不得不將所持有四川永祥的全部股份割讓給母公司以維持公司的盈利結構，并繼續將公司發展重心轉移到飼料業務。
市場環境方面，金融危機后，歐美政府大力支持光伏行業的發展，下游需求帶動上游硅料的需求，全球硅料產能不斷擴張，再加上新工藝對成本的影響，硅料價格持續下降。
從09年開始到14年，公司未在光伏行業上有任何行動，依然將營業重心放在飼料和食品行業。
2015年，公司通過資本市場開展了對永祥股份、通威新能源的重組購并，計劃打造“漁光一體”的產業模式。
2016年，公司正式確立了延續到今日的“漁業+光伏”兩大主業資源整合、協同發展的經營模式。在光伏新能源產業鏈上，公司重點發展上游的多晶硅和中游的單多晶電池片的業務。此時，公司多晶硅產能已達1.5萬噸，集中在水電資源豐富的樂山市；太陽能電池產能3.4GW，包括位于合肥的2.4GW多晶電池及位于成都的1GW高效單晶電池，是當時電池產能最大的公司。
這時的單晶硅料價格在95-135元/Kg的區間內波動。單晶硅的市場份額僅占20%，公司也以多晶電池的生產為主，并與以晶科、天合光能為主的太陽能組件商建立了長效合作關系。16年光伏業務實現59.18億元的營業收入，毛利率達25.4%。除此之外，公司也開始布局光伏電站項目，集中式電站總裝機容量為94.71MW，分布式電站總裝機容量為4.7MW，上網電價總體在0.8-0.9元/度之間。
2017年多晶硅產能達2萬噸，在建產能5萬噸（高純晶硅），同期國內產量24萬噸，進口量15.89萬噸，國內對多晶硅特別是高品質多晶硅的需求缺口仍然較大；太陽能電池產能5.4萬噸，包括位于合肥的 2.4GW 多晶電池 及位于成都的 3GW 高效單晶電池，在建高效單晶電池產能 5.5GW。光伏電站總裝機容量達到487MW。17年光伏業務營收占總營收的57.84%，毛利率高達28.69%。
2018年公司高純晶硅產能達到7萬噸，全國產能超過25萬噸，進口量約13.7萬噸；太陽能電池已形成 12GW 產能規模，分別布局在成都和合肥，包括 3GW 多晶電池和 9GW 高效單晶 電池，位列全球太陽能電池制造企業第一位。
光伏電站總裝機容量達到1151MW。18年光伏業務營收占總營收的60.66%，毛利率高達27.74%。18年“531”光伏新政對集中式光伏電站給予沉重打擊，同時PERC電池市場份額達到33.5%。
2019年公司高純晶硅產能達到8萬噸，其中單晶料占比約90%，在建產能7.5萬噸，并可實現N型料的批量供應；太陽能電池產能20GW，其中高效單晶電池17GW。在電池的研發上，公司聚焦TOPCon技術（PERC技術的設計版）和HJT電池的研發，HJT高效電池設計產能400MW。
值得注意的是，TOPCon技術可兼容現有的PERC生產線，而HJT電池對現有生產線不兼容。尺寸方面，158.75、166 等產品規格已成為主流產出，眉山一期7.5GW的項目可兼容 210 尺寸的大硅片；光伏電站裝機并網規模 1,469MW。
現今在光照充分的地區，光伏度電成本最低可達到0.28元/Kwh，整體電價在0.4元/度左右。光伏業務占公司總業務的48.87%。目前市場主流還是158，156還有一些產能，166還在不斷提升其比例。
二、現今硅料行業市場格局
1、硅料是生產硅片的原材料
全球現在的硅料龍頭企業主要有：保利協鑫 、通威股份 、韓國OCI、德國Wacker、新特能源 、新疆大全、東方希望、亞洲硅業和內蒙古盾安等，全球大部分產能都在我國，CR4能達到56%以上，以上這些公司的產能總計可達到總產能的80%以上，硅料的產能集中度遠比我們想象中要高很多。
多晶硅產業屬于重資產型產業，1萬噸的多晶硅投資額高達10億元，一般的產業線是3萬噸的產量，也就是說開發一條多晶硅產業線至少需要30億元前期投入，其中大部分都是工藝裝置花銷。
之前多晶硅的凈利率是很高的，后由于技術革新及產能的擴張，凈利率就逐步降下來，前段時間因為疫情的影響，多晶硅的價格降到了歷史最低，現硅料價格為59元/kg，雖然這有利于行業落后產能的進一步出清，但新建產能的周期很長，一段時間內可能會引起全球硅料供應平衡失調，使存留產能受益。
2. 從供需關系上來看，全國硅料供應量為62萬噸，硅料需求量為36.8萬噸，供需比1.68，這個供需比相對比較寬松，短時間內硅料也許會有價格的回升，但從長期來看漲幅不會很大。
與硅片、電池片或組件、玻璃等其他光伏產品相比，現有的硅料技術看不到會有多大的波動，技術面比較穩定，因為硅料也算是工業標準品，所以企業很難從自身的產品優勢上產生溢價空間，企業利潤主要來源于自身成本與行業邊際成本的差值。
硅料現在平均生產成本是65.5元/kg，其中，電力占34.9%，金屬硅占28%。通威平均生產成本可達到4.33萬元/噸，不得不說相對于其他公司，通威有一定的優勢。
3. 在業務結構上，自認為硅料與玻璃挺像的：
寡頭集中，頭部企業占據絕大多數的市場份額，并且與其他公司有業務合作；
建設周期比較長，需要前期布局；
毛利率在光伏其他產品中相對較高；
沒有明顯的技術革新。與玻璃不同的是，硅料前期投入更高，后入為主概率更低，玻璃是交易類商品，溢價能力高。
沒有明顯的革新趨勢不代表未來就一定沒有技術革新的空間。在頭部這些企業中，保利協鑫一直致力于技術上的創新，主推電子級多晶+FBR+改良西門子技術，但還沒有實現上萬產量。其他公司大多為改良西門子法，沒有改革的傾向。因為現在保利協鑫的處境也不是很好，無論是在研發上還是擴產上都沒有太大的驅動力，硅料技術革新現階段沒有崛起的希望。
4. 產能方面，目前保利協鑫的產能是最高的，包括徐州基地7萬噸、新疆基地4.8萬噸。與其他企業不同，保利、大全生產的硅料除外銷外也供自有的硅片業務使用。19年保利硅料產量6.02萬噸（新疆產能全部釋放，徐州產能利用率明顯不足），對外出售3.88萬噸，占比64.45%。所以僅看硅料銷售業務的話，通威要比保利更有競爭優勢。
出于通威的融資能力比保利要好很多，且本身有擴產的趨向等原因，未來通威的產能可能會居于首位。有報道稱，OCI和韓華兩家公司都會部分停產，未來硅料產能會向國產化集中，這就使得未來有資金有實力的國內企業占據更多的市場份額。
比較確定的是，新產能的成本比老產能低，這就使得新進入者有一定的后發優勢。硅料產業的壁壘比較明顯的是投入資金，因為是重資產企業，就要求初始投入資金巨大，在宏觀經濟不明朗且硅料價格下行的背景下，短期內不太可能有后部超車的情況出現。
再者說，融資能力也不可能比頭部上市公司強，如若只是建造1萬2萬的產能，也沒有競爭優勢。至于技術壁壘、地域壁壘相對來說并不是很高。但并不排除有“黑馬”出現，比如13年進入光伏行業的東方希望，擴產也比較快。但每個新進入者的成長都需要一個過程，這就能給我們投資者時間進行充分的調研。
全球硅料產能前十企業變動緩慢，中國企業競爭優勢比較明顯。其中通威旗下的四川永祥成長比較迅速，未來兩年有望超越江蘇中能。
光伏行業是具有發展前景的行業，而硅料是太陽能電池板的主要原材料。基于現今硅料行業整體的擴產動力不足，以及通威相對強勁的融資擴張能力，未來幾年通威的競爭優勢比較明顯。
國內生產電池片的公司主要分為兩類：自用和外銷。
下圖中帶有紅色框的公司電池片產能都為自用，雖然也有像隆基一樣每年拿出少量電池片對外出售的公司，但大部分還是自用。
外銷的公司中，有競爭力的公司主要是通威和愛旭。通威目前的產能情況是單晶20GW、多晶3GW、薄膜及其他新型電池（HJT）400MW；愛旭產能9.2GW，設計產能約5.5GW，全部為高效單晶PERC電池片。
行業平均非硅成本為0.31元/W，通威的非硅成本可達到0.2-0.25元/W，愛旭的非硅成本稍高一些，平均在0.25/W左右。通威單晶電池的毛利為22.49%，愛旭電池毛利為17.51%，這個差距還是比較明顯的。
19年通威單晶電池片的銷售量為9929.43MW，愛旭單晶電池片的銷售量為6789.72MW。愛旭在電池出口上要稍強于通威，通威的電池大多對內銷售，現組件產能主要集中在國內，且集中度在上升，通威的市場結構有一定的競爭優勢。
從產品形態上，通威的電池片主要是現今最主流的單晶電池，尺寸集中在158.75和166上，7.5GW的眉山一期項目可兼容210尺寸電池片。愛旭的產品涵蓋了 156.75mm、158.75mm、161.7mm、166mm 等不同尺寸的電池，210mm尺寸的電池已經實現量產但產量可能只有幾GW。
現全球主要的組件企業都在發展垂直一體化商業模式，如：
晶科能源：產能以組件優先，電池自產率在40-60%左右，硅片自產率超過80%。截至2019年，晶科擁有組件產能16GW，電池產能10.6GW，硅片產能13.2GW，預計2020年底組件和硅片產能將分別提升至25GW和22GW；電池產能則變化不大，未來大概需要一半的電池外購。
晶澳科技：2019年硅片產能11.5GW，電池和組件均為11GW，電池產能正好供給組件安裝。
隆基股份：以硅片產能為主。2019年底公司擁有組件、電池片、硅片產能分別為16GW、15GW和45GW，規劃2020年達到30GW、25GW和75GW。電池片尚不能自給自足，需要約5GW的外購。
從這些主要的組件公司產能分布來看，未來一段時間大部分的電池片還需要外購來滿足自身需求。
正如我們之前介紹隆基股份的文章中所提到過的，電池片+組件產業相對于單組件產業其實沒有競爭優勢，而最節約成本的其實是硅片+電池片+組件。
粗略的算一下，市場現在166尺寸全方電池的硅成本平均為0.39元/W，晶澳、晶科等電池片產能在11GW的公司非硅成本達到 0.37元/W，一個電池片成本價為0.76元/W。但對于產能比較大的通威，其電池片成本可達到0.58元/W，算上20%的毛利率，售價大約為0.69元/W。
自己辛辛苦苦建產業線還不如直接買現成的來的劃算，又是何苦呢？組件未來的產業分布可能會很分散，一些中小企業會直接購買電池片進行組裝，電池片未來的需求空間會很大。
從供需關系上，今年預計裝機量110GW，全球電池片產能至少160GW，供需關系比為1.45，稍強于硅料，但這個供需比還是比較寬松的。電池片的建設周期為9個月，在整個光伏產品產業線上是相對來說比較短的，當未來電池片需求量增加時，電池片的產能能快速的供應上來。
從技術更新上，傳統的鋁背場電池片生產工序：制絨清洗、擴散制結、刻蝕、制備減反射膜、印刷電極、燒結、自動分選等。
現今最為流行的PERC電池將第二步的擴散制結和第三步的刻蝕改進為背面鈍化結層：AL203鈍化膜+SiNX覆蓋膜和激光開槽，就形成了背面鈍化電池片PERC。普通的鋁背場BSF電池轉化率為19.8%，PERC可達到23.95%。
有些公司在PERC基礎上繼續創新，比如正面摻n++的SE、背面鈍化局部擴散PERL和全擴散PERT、雙面PERC、Topcon、IBC等技術。這些技術革新的優點是不需要大幅改造生產線，但基于轉化率并沒有達到理想狀態以及產品線更新等問題，這些技術目前都沒有實現大規模量產。
目前市場的電池片分布是，PERC占65%以上，BSF占余下的一大部分，其余的為HIT類創新型電池片。
15年PREC出現，經過4年的時間占據一半以上的市場，這個增長速度還是比較可觀的，增長驅動主要源于兩個原因：
PERC是在BSF基礎上改進的技術，不需要更新整個生產線，只需要增加兩個工藝足以；
從BSF到PERC，電池片的轉化效率增加了4%，這一轉變自上而下全面控制了成本支出。反過來看HIT，HIT的產品結構與PERC完全不同：
這就意味著現有的產業鏈會被完全顛覆。
再看轉化率，松下研發的HIT轉化率為25.6%；Kaneka研發的HBC轉化率為26.63%，與PERC相差不到3%的轉化率，這種電池目前顯然沒有吸引力。PREC雖然是目前的主流，但也有致命缺陷，其轉化率是有極限的。
未來電池的轉化效率需要提升，PERC終將面臨被淘汰的結局，只是現在還沒有可以代替它的新技術，而HJT則是未來最為人所期待的技術路徑。
目前行業的焦點是大硅片之爭。
2018年以來，硅片經歷了156.75、157.0、157.3、157.5、157.75、158.0、158.75、161.7、166(mm)等不同尺寸，總體來說硅片的尺寸是越來越大的。
大尺寸可以減少上下游的成本，這是確定的。現在大尺寸指的就是以隆基為代表的166尺寸和以中環為代表的210尺寸。原有的158尺寸是一定會逐漸被淘汰掉的，而選擇166還是210成為了上游硅片企業面臨的大問題。
從現實角度來看，因為光伏產業制造是重工業，所以更多企業選擇改造現有生產線來適應166而不是舍棄現有生產線全面改成210。光伏不同于其他行業，新技術不會快速替代舊技術，市場未來流行產品選擇大概率是由產能決定而不是哪個技術更先進。
雖然從組件成本上210比166更有成本優勢，但導入到下游還需很綜合考慮多方面的因素，比如說因此而產生的物流成本、鋼架成本、尺寸大小與使用環境的匹配等等。也許210是一個趨勢，但短期內不會有太大變化。未來硅片尺寸的發展大概率是幾個規格的尺寸共生的格局。
與硅片一樣，PERC總歸會占有大部分的份額，再逐漸被新技術所代替。HIT技術目前還不夠成熟，產能也不足以壓制PERC，若想全面替代PERC，其轉化率必須要上升一個等級，至少要達到28%左右，才具有拋開現有產能的吸引力。未來PERC的替代者也有可能并非HIT，或許會有其他新技術也未可知。
目前單晶硅料價格99元/kg，按照通威表述的生產成本其利潤率可以達到50%以上。
下面具體分析一下通威股份的基本面：
一、股權結構
自上市以來，作為通威股份的母公司通威集團的董事長劉漢元一直擁有公司的實際控制權。通威現在能在光伏行業有這樣的地位也是劉漢元推動的結果。
公司總股本42.88億股，前十大股東占比57.51%，其中通威集團持股46.61%。前十大股東中，除了通威集團，基本都是基金類產品所持有，其中中國人壽持有2.8%、香港中央結算持有2.48%、中國人壽資管持有1.73%。
公募基金持股比例自上市以來波動性上升，但總體比例正常。
2019年4月，公司發行可轉債總額50億元，共5000萬張，期限為6年，可轉債前十名持有人占一半以上，且都為基金類產品。在公司開始實施贖回條款前，累計轉股數量405,483,464股，占已發行股份數的10.44%，轉股完成后公司總股本數量由 3,882,372,220 股變更為4,287,855,684股。（可轉債確實是隆基、通威這些公司愛玩的融資手段）
與光伏相關的子公司總的來說有三個：四川永祥股份有限公司（合并）、通威太陽能（合肥）有限公司（合并）、通威新能源有限公司。
其中永祥股份主要從事硅料的生產和銷售，通威太陽能開發電池片和組件（以電池片為主）、通威新能源發展漁光一體化產業。19年通威太陽能實現凈利潤136,374.11萬元，四川永祥實現凈利潤58,610.14萬元，電池片業務要比硅料業務貢獻的收入多很多。
值得一提的是，四川永祥旗下的一個占比85%股份的子公司四川永祥新能源有限公司的另一個少數股東就是隆基股份，該公司主要從事高晶硅的生產銷售業務。隆基占股60%的麗江隆基硅材料公司其他兩名股東分別為四川永祥（15%）和天合光能（25%），可見大廠之間的相互協作效應和隆基對上下游供應鏈的把握程度。
9月25日，隆基股份與通威股份同時發布兩家公司進行戰略合作的公告，合作內容主要包括：1.通威擬對永祥增資擴產，隆基同意保持15%持股比例同步增資；2.隆基擬參股投資云南通威（云南保山4萬噸高純晶硅項目），持股比例 49%；3.雙方以每年 10.18 萬噸多晶硅料的交易量為基礎目標。
隆基的硅料需求優先從通威采購，通威硅料優先保障供給隆基。在合資公司硅料項目新產能投產前，通威將優先滿足 2020-2021 年隆基多晶 硅料采購需要，具體另行簽訂采購協議。
除此之外，隆基保證：本協議生效后，若隆基、隆基控股子公司投資永祥股份同類技術硅料項目超過5000萬元，則隆基應知會永祥股份，永祥股份有權要求隆基退出項目公司。此協議將現今最具有發展前景的硅料大廠與最具競爭優勢的硅片、組件大廠深度的綁定在一起，在目前硅料緊缺的背景下不僅為隆基保證了硅料的持續供應，還有助于對沖硅料價格上漲對公司成本的影響。
對通威來說不僅保證了下游需求，使其可以滿產滿銷，進一步降低了公司的硅料生產成本，而且隆基的入股也相當于給通威未來擴產增加了另一條融資渠道。這次的戰略合作從任何角度來看都是兩全其美的方案。
二、盈利結構
通威最早做的是飼料、農牧類業務，營收一直很穩定，總收入維持在140-180億元以內并依據外界市場環境進行小幅波動。
07年才開始逐步進入光伏行業。09年受到外界環境影響開始剝離光伏產業，15年之后重拾光伏產業并將重心放在多晶硅、電池片和漁光一體化建設中。
光伏業務中，除了18年政策影響導致整個市場行情惡化外，公司的營業收入增長迅速。
其中營收占比最大的是太陽能電池及組件業務，此業務的毛利率沒有大幅波動，19年太陽能電池與組件實現毛利潤25億元。因為電池片對未來以銷售組件為主的公司并沒有成本上的吸引力，所以預計未來電池片主要集中在單一產業鏈上，通威電池片的制造成本明顯低于其他公司，毛利率比其他公司（主要為愛旭科技）高5個百分點,未來通威很可能就是未來電池片集中的最大受益者。未來的看點主要是電池片的技術走向。
其次是多晶硅料，19年高純晶硅及化工實現14億元。2020年之后隨著產能的退出硅料價格有望上漲，通威有相對利好，但總體上硅料還處在供大于求的環境下，所以硅料的增長空間并不會很大。但硅料沒有明顯的技術革新，所以看好未來公司硅料產業的發展。
眾所周知，光伏電力的毛利率特別高，每家光伏行業公司都或多或少布局發電板塊。光伏發電雖然占比較小但增速明顯，19年光伏發電實現毛利7億元。漁光一體化就是打造一個水里養魚、水面光伏板發電的項目，水面上的土地成本要比普通的土地成本小的多，這一項目也使得以漁牧業為主的養殖戶受益，因為通威農牧+光伏的產業背景，實現這一項目比其他公司更有優勢，未來有一定的發展潛力。
公司主要以國內市場為主，19年國內銷售額占總銷售額的94.58%。
三、營業成本
高晶硅的營業成本中，原材料成本占總成本的39.39%，制造費用占總成本的55.94%，人工工資占總成本的4.67%，制造成本占比較大，這種成本結構使得量產降本效應更加明顯。
太陽能電池及組件的成本結構中，原材料成本占總成本的84.11%，制造費用占比11.15%，人工工資占比4.74%，同時期愛旭股份太陽能電池的材料成本占比為83.96%，制造費用占比13.93%，人工成本占比2.11%，可見通威較愛旭有較強的規模優勢。
更深一步分析，通過上篇文章我們了解到，通威的非硅成本可達到0.2-0.25元/W，愛旭的非硅成本稍高一些，平均在0.25/W左右，但經過計算，愛旭電池片的成本為73.2萬元/MW，通威電池與組件的成本平均為73.43萬元/MW，在總成本大概相同的條件下通威的原材料成本和人工成本都要比愛旭大很多，制造費用相對較小。
在成本沒有大的差距的情況下毛利率的差別就體現在售價上，根據官網公布的電池價格，通威166電池價格為0.8元/瓦，愛旭經過計算166電池價格為0.72元/W，其他規格的電池價格也都比通威低。因為通威的產能總體比愛旭要大很多，所以愛旭的低價格對通威不會造成太大的影響，更多的是出于市場份額的考慮。
四、費用
公司的三費一直比較平穩，總體維持在10%左右。
占比最大的是管理費用，其次為銷售費用和財務費用，管理費用中主要是職工薪酬和修理費。對比其他公司的管理費用，因為中環是國企，所以管理費用相對高一些，但自19年也開始控制其比例，通威的管理費用卻一直居高不下，在行業中屬于高水平區間。
對比與其他公司的銷售費用率，通威的銷售費用率處于均等水平，隆基的銷售費用占比比較高。
公司自17到19年在光伏行業中的研發支出分別是3.36億元、3.86億元、7.64億元。與同行業其他公司相比，通威的研發投入明顯小于隆基、中環這些公司，但遠大于愛旭。研發投入處于中等偏下水平。
五、資產負債分析
自上市以來，公司經過5次增發、3次債轉股、4次送股，股本數從17188 萬股變為現在的42.88億股，增加了將近25倍。
在公司的整個負債結構中，應付票據及賬款占比最大，其中銀行承兌匯票為53億元，應付賬款額為36億元，主要為購買設備等固定資產的應付賬款。長期應付款為26.68億元，主要為公司融資租賃款。
其次是短期借款，約為50億元，長期借款46.02億元，有息負債共107.95億元。自15年起，公司的有息負債屢創新高，19年末更是達到131億元。20年一季度有息負債下降的主要原因是可轉債的債轉股操作，實際上公司的短期借款和長期借款相對于19年末都有所升高。
21.08%的有息負債率在同行業中不算很高。愛旭股份與通威的有息負債率基本持平。
雖然公司的有息負債率不高，但公司短期借款相對較多，而且前幾年主要以短期借款為主。短期償債能力受限，20年一季度，公司貨幣資金占流動負債比率為17.66%，處于歷史低位，流動比率與速動比率分別為0.82和0.63，均處于歷史中等水平。
若外界金融環境發生惡化，公司將會面臨財務風險，但這種可能性不大，尤其是現今光伏產業如此興盛的情況下，融資變得更加容易。
通過上圖公司的資產結構可以清楚的看出，公司資產中占比最大的為固定資產，公司屬于典型的重資產業務公司，20年一季度末公司的固定資產+在建工程+土地的數額達到309.72億元，占總資產的60.49%，同期愛旭此比例為65.13%。
在固定資產中，機器設備價值120.29億元，房屋及建筑物價值57.23億元，機器設備占比最大。
需要注意的是，雖然這里的機器設備包括公司光伏業務的機器設備和飼料食品業務的機器設備，但在2016年公司還未加入光伏業務之前，公司的專用設備、通用設備和其他設備綜合共計不到9億元。
巨大的機器設備帶來巨大的折舊費用，公司每年在機器設備上計提的折舊大約為13億元，相當于19年凈利潤的一半（公司19年凈利潤為26.82億元）。在120.29億元的機器設備中，通過融資租賃租入機器設備為15.55億元，占比不大，和隆基不同的是，公司的房屋建筑均為自建，非租賃獲得。
對比通威和愛旭的折舊方法，不管是在房屋還是設備上，通威的折舊方式都要比愛旭謹慎許多。值得慶幸的是，公司的閑置資產很少，幾乎全部設備都能產生現金流。隨著通威的產能擴張，未來設備和房屋建筑資產的比例會進一步增加，鑒于如此大的折舊費用，需要公司的產能利用率不得低于60%，否則凈利潤將會出現負增長。
公司的應收賬款余額為18.22億元，賬齡集中在1-3年，其中1年內的應收賬款為11.72億元，占比64.34%。公司66.64%的應收賬款都為應收政府相關部門的款項，收回的可能性較高，約6億的賬款為經營性應收款，其中大部分為1年內應收款，計提比例如下：
同行業內隆基的應收賬款計提比例比通威要小很多。
公司其他應收款約8億元，由應收資產處置款、保險賠償款、保險金和政府補助金組成。
19年實施新的金融準則后新設應收款項融資科目，應收款項融資同比增長將近34億元！公司解釋主要是由于公司經營規模擴大，應收銀行承兌匯票增加所致。應收賬款融資都為銀行承兌匯票，有一點需要注意的是，在近44億元的銀行承兌匯票中有42.51億元用于為公司開具銀行承兌匯票提供質押。
除此之外，公司已背書（用應收票據買貨或支付應付賬款）未到期的銀行承兌匯票33.63億元、貼現票據5億元。如果將公司的應收款項融資計算進來的話，公司面向下游的各種應收款項增加的速度確實很快，增速甚至超過公司營收的增速。
19年末公司可使用的貨幣資金為19億元，如果公司按照19年的節奏經營，公司的財務還是有保障的（19年的凈現金流為-5億元），只是公司應該沒有那么多應收票據進行背書和質押了。
通過上面分析，公司的現金流應該是很緊張的，貨幣資金不多，只能拿票據和賬款進行背書和貼現。這反映的是19年末、20年初的情況。
所以打開巨潮資訊中公司的公告，我們可以看到這種現象，近幾年，公司總是不斷地超短期融資不斷地到期兌付，周而復始。
雖然擁有大量的應收票據和賬款，但公司的應付項目也十分巨大，使得公司的凈營運資本常年保持在一個很高的水平，尤其是18年。但這也體現了公司占用上下游資源能力強，運營效率比較高。
六、現金流狀況
因為對上游的牽制，公司的經營性現金流一直保持一個正向發展。近兩年下游對通威的占款開始增加，使得通威的上下游出現一場“拉力賽”。
其他光伏產業鏈上的企業也同樣有這樣的問題，同時持有金額很大的應收款項和應付款項，用于周轉資金。凈營運資本較低雖然有一定的優勢，但在極端環境下也有一定的風險，要知道那占用上游的73億元都已經花了，而19年公司的凈利潤才27億元。
其實不管是通威，愛旭對上游的占款也很高。
近幾年公司現金流狀況一直保持“+-+”的狀態，說明公司用經營和籌資獲得的現金流重新投入了擴產項目中。
籌資方面與股權相關的是16年4次增發和19年發行的一次50億元的可轉債（可轉債已全部轉股），其余的都為借款。
總結下來，現在的通威，一面占用上游的錢來保持著經營性現金流的不斷輸入，一面還要將經營獲得的現金流加上融資用來不斷投資擴產。
現在市場對光伏行業的關注度很高，而通威也是大家公認的硅料和電池片的龍頭，通威的股價近一個月也是一路飆升。這就是一個常見的資本游戲，水漲船高，信則有不信則無，而就是因為市場對通威的追捧，才讓通威即使在有可能面臨現金流危機的背景下繼續擴產，繼續融資做大。
光伏行業是一個好賽道，但并非不存在短板，不論是硅料、硅片、電池片還是組件都需要巨大的設備投入，現在的光伏龍頭都是不斷地融資、擴產來增加產能，保持自己的市場份額，而設備之間并不兼容，這就意味著每一次產品革新都要淘汰大量的舊產能，然后繼續融資投入新產能。
現今的光伏龍頭面臨的另一個危機就是技術的革新，幾乎每一次新技術革命都會淘汰幾個頭部企業。如果未來出現具有顛覆性的新技術，對于通威和隆基這樣的行業巨擎來說，能否及時調頭也是個不小的挑戰。
公司于2004年上市，上市初期公司主要的經營業務是銷售各類飼料產品，其中包括水產飼料、豬飼料、雞飼料、鴨飼料等。公司共有11家分公司、23家控股子公司，除三家從事水產技術研發和動物藥品的生產銷售外，余下的31家均從事飼料產品的相關業務。
2005年，公司通過收購和股權投資的方式繼續擴大自己的飼料產業。
2007年5月，通威集團（上市公司的母公司）聯合四川巨星集團在樂山共同投資設立四川永祥股份。四川永祥股份有限公司前身為樂山永祥樹脂有限公司，主要業務為PVC的生產和銷售，06年公司投資組建四川永祥多晶硅有限公司，07年股改后更名為四川永祥股份有限公司。彼時以無錫尚德為首的光伏產業正備受關注。
2008年2月，公司董事會會議審議通過本公司收購四川永祥股份50%股份的議案，從2008年開始，公司依托四川永祥旗下的全資子公司——四川永祥多晶硅，正式進入光伏板塊的硅料行業。
2008年上半年，公司就完成1000噸/年多晶硅項目的建設，公司的研發重心也由飼料產業轉移到多晶硅產業，布局多晶硅領域的步伐迅猛。08年新能源產品營收1.46億元，營業利潤率高達62.74%。當時多晶硅價格還處于相對高位，但金融危機卻已肆虐全球，整個多晶硅行業也是山雨欲來。
2009年，受全球金融危機和保利協鑫硅料冷氫化工藝的影響，通威化工及新能源板塊實現凈利潤同比下降93.16%，公司不得不將所持有四川永祥的全部股份割讓給母公司以維持公司的盈利結構，并繼續將公司發展重心轉移到飼料業務。
市場環境方面，金融危機后，歐美政府大力支持光伏行業的發展，下游需求帶動上游硅料的需求，全球硅料產能不斷擴張，再加上新工藝對成本的影響，硅料價格持續下降。
從09年開始到14年，公司未在光伏行業上有任何行動，依然將營業重心放在飼料和食品行業。
2015年，公司通過資本市場開展了對永祥股份、通威新能源的重組購并，計劃打造“漁光一體”的產業模式。
2016年，公司正式確立了延續到今日的“漁業+光伏”兩大主業資源整合、協同發展的經營模式。在光伏新能源產業鏈上，公司重點發展上游的多晶硅和中游的單多晶電池片的業務。此時，公司多晶硅產能已達1.5萬噸，集中在水電資源豐富的樂山市；太陽能電池產能3.4GW，包括位于合肥的2.4GW多晶電池及位于成都的1GW高效單晶電池，是當時電池產能最大的公司。
這時的單晶硅料價格在95-135元/Kg的區間內波動。單晶硅的市場份額僅占20%，公司也以多晶電池的生產為主，并與以晶科、天合光能為主的太陽能組件商建立了長效合作關系。16年光伏業務實現59.18億元的營業收入，毛利率達25.4%。除此之外，公司也開始布局光伏電站項目，集中式電站總裝機容量為94.71MW，分布式電站總裝機容量為4.7MW，上網電價總體在0.8-0.9元/度之間。
2017年多晶硅產能達2萬噸，在建產能5萬噸（高純晶硅），同期國內產量24萬噸，進口量15.89萬噸，國內對多晶硅特別是高品質多晶硅的需求缺口仍然較大；太陽能電池產能5.4萬噸，包括位于合肥的 2.4GW 多晶電池 及位于成都的 3GW 高效單晶電池，在建高效單晶電池產能 5.5GW。光伏電站總裝機容量達到487MW。17年光伏業務營收占總營收的57.84%，毛利率高達28.69%。
2018年公司高純晶硅產能達到7萬噸，全國產能超過25萬噸，進口量約13.7萬噸；太陽能電池已形成 12GW 產能規模，分別布局在成都和合肥，包括 3GW 多晶電池和 9GW 高效單晶 電池，位列全球太陽能電池制造企業第一位。
光伏電站總裝機容量達到1151MW。18年光伏業務營收占總營收的60.66%，毛利率高達27.74%。18年“531”光伏新政對集中式光伏電站給予沉重打擊，同時PERC電池市場份額達到33.5%。
2019年公司高純晶硅產能達到8萬噸，其中單晶料占比約90%，在建產能7.5萬噸，并可實現N型料的批量供應；太陽能電池產能20GW，其中高效單晶電池17GW。在電池的研發上，公司聚焦TOPCon技術（PERC技術的設計版）和HJT電池的研發，HJT高效電池設計產能400MW。
值得注意的是，TOPCon技術可兼容現有的PERC生產線，而HJT電池對現有生產線不兼容。尺寸方面，158.75、166 等產品規格已成為主流產出，眉山一期7.5GW的項目可兼容 210 尺寸的大硅片；光伏電站裝機并網規模 1,469MW。
現今在光照充分的地區，光伏度電成本最低可達到0.28元/Kwh，整體電價在0.4元/度左右。光伏業務占公司總業務的48.87%。目前市場主流還是158，156還有一些產能，166還在不斷提升其比例。
二、現今硅料行業市場格局
1、硅料是生產硅片的原材料
全球現在的硅料龍頭企業主要有：保利協鑫 、通威股份 、韓國OCI、德國Wacker、新特能源 、新疆大全、東方希望、亞洲硅業和內蒙古盾安等，全球大部分產能都在我國，CR4能達到56%以上，以上這些公司的產能總計可達到總產能的80%以上，硅料的產能集中度遠比我們想象中要高很多。
多晶硅產業屬于重資產型產業，1萬噸的多晶硅投資額高達10億元，一般的產業線是3萬噸的產量，也就是說開發一條多晶硅產業線至少需要30億元前期投入，其中大部分都是工藝裝置花銷。
之前多晶硅的凈利率是很高的，后由于技術革新及產能的擴張，凈利率就逐步降下來，前段時間因為疫情的影響，多晶硅的價格降到了歷史最低，現硅料價格為59元/kg，雖然這有利于行業落后產能的進一步出清，但新建產能的周期很長，一段時間內可能會引起全球硅料供應平衡失調，使存留產能受益。
2. 從供需關系上來看，全國硅料供應量為62萬噸，硅料需求量為36.8萬噸，供需比1.68，這個供需比相對比較寬松，短時間內硅料也許會有價格的回升，但從長期來看漲幅不會很大。
與硅片、電池片或組件、玻璃等其他光伏產品相比，現有的硅料技術看不到會有多大的波動，技術面比較穩定，因為硅料也算是工業標準品，所以企業很難從自身的產品優勢上產生溢價空間，企業利潤主要來源于自身成本與行業邊際成本的差值。
硅料現在平均生產成本是65.5元/kg，其中，電力占34.9%，金屬硅占28%。通威平均生產成本可達到4.33萬元/噸，不得不說相對于其他公司，通威有一定的優勢。
3. 在業務結構上，自認為硅料與玻璃挺像的：
寡頭集中，頭部企業占據絕大多數的市場份額，并且與其他公司有業務合作；
建設周期比較長，需要前期布局；
毛利率在光伏其他產品中相對較高；
沒有明顯的技術革新。與玻璃不同的是，硅料前期投入更高，后入為主概率更低，玻璃是交易類商品，溢價能力高。
沒有明顯的革新趨勢不代表未來就一定沒有技術革新的空間。在頭部這些企業中，保利協鑫一直致力于技術上的創新，主推電子級多晶+FBR+改良西門子技術，但還沒有實現上萬產量。其他公司大多為改良西門子法，沒有改革的傾向。因為現在保利協鑫的處境也不是很好，無論是在研發上還是擴產上都沒有太大的驅動力，硅料技術革新現階段沒有崛起的希望。
4. 產能方面，目前保利協鑫的產能是最高的，包括徐州基地7萬噸、新疆基地4.8萬噸。與其他企業不同，保利、大全生產的硅料除外銷外也供自有的硅片業務使用。19年保利硅料產量6.02萬噸（新疆產能全部釋放，徐州產能利用率明顯不足），對外出售3.88萬噸，占比64.45%。所以僅看硅料銷售業務的話，通威要比保利更有競爭優勢。
出于通威的融資能力比保利要好很多，且本身有擴產的趨向等原因，未來通威的產能可能會居于首位。有報道稱，OCI和韓華兩家公司都會部分停產，未來硅料產能會向國產化集中，這就使得未來有資金有實力的國內企業占據更多的市場份額。
比較確定的是，新產能的成本比老產能低，這就使得新進入者有一定的后發優勢。硅料產業的壁壘比較明顯的是投入資金，因為是重資產企業，就要求初始投入資金巨大，在宏觀經濟不明朗且硅料價格下行的背景下，短期內不太可能有后部超車的情況出現。
再者說，融資能力也不可能比頭部上市公司強，如若只是建造1萬2萬的產能，也沒有競爭優勢。至于技術壁壘、地域壁壘相對來說并不是很高。但并不排除有“黑馬”出現，比如13年進入光伏行業的東方希望，擴產也比較快。但每個新進入者的成長都需要一個過程，這就能給我們投資者時間進行充分的調研。
全球硅料產能前十企業變動緩慢，中國企業競爭優勢比較明顯。其中通威旗下的四川永祥成長比較迅速，未來兩年有望超越江蘇中能。
光伏行業是具有發展前景的行業，而硅料是太陽能電池板的主要原材料。基于現今硅料行業整體的擴產動力不足，以及通威相對強勁的融資擴張能力，未來幾年通威的競爭優勢比較明顯。
國內生產電池片的公司主要分為兩類：自用和外銷。
下圖中帶有紅色框的公司電池片產能都為自用，雖然也有像隆基一樣每年拿出少量電池片對外出售的公司，但大部分還是自用。
外銷的公司中，有競爭力的公司主要是通威和愛旭。通威目前的產能情況是單晶20GW、多晶3GW、薄膜及其他新型電池（HJT）400MW；愛旭產能9.2GW，設計產能約5.5GW，全部為高效單晶PERC電池片。
行業平均非硅成本為0.31元/W，通威的非硅成本可達到0.2-0.25元/W，愛旭的非硅成本稍高一些，平均在0.25/W左右。通威單晶電池的毛利為22.49%，愛旭電池毛利為17.51%，這個差距還是比較明顯的。
19年通威單晶電池片的銷售量為9929.43MW，愛旭單晶電池片的銷售量為6789.72MW。愛旭在電池出口上要稍強于通威，通威的電池大多對內銷售，現組件產能主要集中在國內，且集中度在上升，通威的市場結構有一定的競爭優勢。
從產品形態上，通威的電池片主要是現今最主流的單晶電池，尺寸集中在158.75和166上，7.5GW的眉山一期項目可兼容210尺寸電池片。愛旭的產品涵蓋了 156.75mm、158.75mm、161.7mm、166mm 等不同尺寸的電池，210mm尺寸的電池已經實現量產但產量可能只有幾GW。
現全球主要的組件企業都在發展垂直一體化商業模式，如：
晶科能源：產能以組件優先，電池自產率在40-60%左右，硅片自產率超過80%。截至2019年，晶科擁有組件產能16GW，電池產能10.6GW，硅片產能13.2GW，預計2020年底組件和硅片產能將分別提升至25GW和22GW；電池產能則變化不大，未來大概需要一半的電池外購。
晶澳科技：2019年硅片產能11.5GW，電池和組件均為11GW，電池產能正好供給組件安裝。
隆基股份：以硅片產能為主。2019年底公司擁有組件、電池片、硅片產能分別為16GW、15GW和45GW，規劃2020年達到30GW、25GW和75GW。電池片尚不能自給自足，需要約5GW的外購。
從這些主要的組件公司產能分布來看，未來一段時間大部分的電池片還需要外購來滿足自身需求。
正如我們之前介紹隆基股份的文章中所提到過的，電池片+組件產業相對于單組件產業其實沒有競爭優勢，而最節約成本的其實是硅片+電池片+組件。
粗略的算一下，市場現在166尺寸全方電池的硅成本平均為0.39元/W，晶澳、晶科等電池片產能在11GW的公司非硅成本達到 0.37元/W，一個電池片成本價為0.76元/W。但對于產能比較大的通威，其電池片成本可達到0.58元/W，算上20%的毛利率，售價大約為0.69元/W。
自己辛辛苦苦建產業線還不如直接買現成的來的劃算，又是何苦呢？組件未來的產業分布可能會很分散，一些中小企業會直接購買電池片進行組裝，電池片未來的需求空間會很大。
從供需關系上，今年預計裝機量110GW，全球電池片產能至少160GW，供需關系比為1.45，稍強于硅料，但這個供需比還是比較寬松的。電池片的建設周期為9個月，在整個光伏產品產業線上是相對來說比較短的，當未來電池片需求量增加時，電池片的產能能快速的供應上來。
從技術更新上，傳統的鋁背場電池片生產工序：制絨清洗、擴散制結、刻蝕、制備減反射膜、印刷電極、燒結、自動分選等。
現今最為流行的PERC電池將第二步的擴散制結和第三步的刻蝕改進為背面鈍化結層：AL203鈍化膜+SiNX覆蓋膜和激光開槽，就形成了背面鈍化電池片PERC。普通的鋁背場BSF電池轉化率為19.8%，PERC可達到23.95%。
有些公司在PERC基礎上繼續創新，比如正面摻n++的SE、背面鈍化局部擴散PERL和全擴散PERT、雙面PERC、Topcon、IBC等技術。這些技術革新的優點是不需要大幅改造生產線，但基于轉化率并沒有達到理想狀態以及產品線更新等問題，這些技術目前都沒有實現大規模量產。
目前市場的電池片分布是，PERC占65%以上，BSF占余下的一大部分，其余的為HIT類創新型電池片。
15年PREC出現，經過4年的時間占據一半以上的市場，這個增長速度還是比較可觀的，增長驅動主要源于兩個原因：
PERC是在BSF基礎上改進的技術，不需要更新整個生產線，只需要增加兩個工藝足以；
從BSF到PERC，電池片的轉化效率增加了4%，這一轉變自上而下全面控制了成本支出。反過來看HIT，HIT的產品結構與PERC完全不同：
這就意味著現有的產業鏈會被完全顛覆。
再看轉化率，松下研發的HIT轉化率為25.6%；Kaneka研發的HBC轉化率為26.63%，與PERC相差不到3%的轉化率，這種電池目前顯然沒有吸引力。PREC雖然是目前的主流，但也有致命缺陷，其轉化率是有極限的。
未來電池的轉化效率需要提升，PERC終將面臨被淘汰的結局，只是現在還沒有可以代替它的新技術，而HJT則是未來最為人所期待的技術路徑。
目前行業的焦點是大硅片之爭。
2018年以來，硅片經歷了156.75、157.0、157.3、157.5、157.75、158.0、158.75、161.7、166(mm)等不同尺寸，總體來說硅片的尺寸是越來越大的。
大尺寸可以減少上下游的成本，這是確定的。現在大尺寸指的就是以隆基為代表的166尺寸和以中環為代表的210尺寸。原有的158尺寸是一定會逐漸被淘汰掉的，而選擇166還是210成為了上游硅片企業面臨的大問題。
從現實角度來看，因為光伏產業制造是重工業，所以更多企業選擇改造現有生產線來適應166而不是舍棄現有生產線全面改成210。光伏不同于其他行業，新技術不會快速替代舊技術，市場未來流行產品選擇大概率是由產能決定而不是哪個技術更先進。
雖然從組件成本上210比166更有成本優勢，但導入到下游還需很綜合考慮多方面的因素，比如說因此而產生的物流成本、鋼架成本、尺寸大小與使用環境的匹配等等。也許210是一個趨勢，但短期內不會有太大變化。未來硅片尺寸的發展大概率是幾個規格的尺寸共生的格局。
與硅片一樣，PERC總歸會占有大部分的份額，再逐漸被新技術所代替。HIT技術目前還不夠成熟，產能也不足以壓制PERC，若想全面替代PERC，其轉化率必須要上升一個等級，至少要達到28%左右，才具有拋開現有產能的吸引力。未來PERC的替代者也有可能并非HIT，或許會有其他新技術也未可知。
目前單晶硅料價格99元/kg，按照通威表述的生產成本其利潤率可以達到50%以上。
下面具體分析一下通威股份的基本面：
一、股權結構
自上市以來，作為通威股份的母公司通威集團的董事長劉漢元一直擁有公司的實際控制權。通威現在能在光伏行業有這樣的地位也是劉漢元推動的結果。
公司總股本42.88億股，前十大股東占比57.51%，其中通威集團持股46.61%。前十大股東中，除了通威集團，基本都是基金類產品所持有，其中中國人壽持有2.8%、香港中央結算持有2.48%、中國人壽資管持有1.73%。
2019年4月，公司發行可轉債總額50億元，共5000萬張，期限為6年，可轉債前十名持有人占一半以上，且都為基金類產品。在公司開始實施贖回條款前，累計轉股數量405,483,464股，占已發行股份數的10.44%，轉股完成后公司總股本數量由 3,882,372,220 股變更為4,287,855,684股。（可轉債確實是隆基、通威這些公司愛玩的融資手段）
與光伏相關的子公司總的來說有三個：四川永祥股份有限公司（合并）、通威太陽能（合肥）有限公司（合并）、通威新能源有限公司。
其中永祥股份主要從事硅料的生產和銷售，通威太陽能開發電池片和組件（以電池片為主）、通威新能源發展漁光一體化產業。19年通威太陽能實現凈利潤136,374.11萬元，四川永祥實現凈利潤58,610.14萬元，電池片業務要比硅料業務貢獻的收入多很多。
值得一提的是，四川永祥旗下的一個占比85%股份的子公司四川永祥新能源有限公司的另一個少數股東就是隆基股份，該公司主要從事高晶硅的生產銷售業務。隆基占股60%的麗江隆基硅材料公司其他兩名股東分別為四川永祥（15%）和天合光能（25%），可見大廠之間的相互協作效應和隆基對上下游供應鏈的把握程度。
9月25日，隆基股份與通威股份同時發布兩家公司進行戰略合作的公告，合作內容主要包括：1.通威擬對永祥增資擴產，隆基同意保持15%持股比例同步增資；2.隆基擬參股投資云南通威（云南保山4萬噸高純晶硅項目），持股比例 49%；3.雙方以每年 10.18 萬噸多晶硅料的交易量為基礎目標。
隆基的硅料需求優先從通威采購，通威硅料優先保障供給隆基。在合資公司硅料項目新產能投產前，通威將優先滿足 2020-2021 年隆基多晶 硅料采購需要，具體另行簽訂采購協議。
除此之外，隆基保證：本協議生效后，若隆基、隆基控股子公司投資永祥股份同類技術硅料項目超過5000萬元，則隆基應知會永祥股份，永祥股份有權要求隆基退出項目公司。此協議將現今最具有發展前景的硅料大廠與最具競爭優勢的硅片、組件大廠深度的綁定在一起，在目前硅料緊缺的背景下不僅為隆基保證了硅料的持續供應，還有助于對沖硅料價格上漲對公司成本的影響。
對通威來說不僅保證了下游需求，使其可以滿產滿銷，進一步降低了公司的硅料生產成本，而且隆基的入股也相當于給通威未來擴產增加了另一條融資渠道。這次的戰略合作從任何角度來看都是兩全其美的方案。
二、盈利結構
通威最早做的是飼料、農牧類業務，營收一直很穩定，總收入維持在140-180億元以內并依據外界市場環境進行小幅波動。
07年才開始逐步進入光伏行業。09年受到外界環境影響開始剝離光伏產業，15年之后重拾光伏產業并將重心放在多晶硅、電池片和漁光一體化建設中。
光伏業務中，除了18年政策影響導致整個市場行情惡化外，公司的營業收入增長迅速。
其中營收占比最大的是太陽能電池及組件業務，此業務的毛利率沒有大幅波動，19年太陽能電池與組件實現毛利潤25億元。因為電池片對未來以銷售組件為主的公司并沒有成本上的吸引力，所以預計未來電池片主要集中在單一產業鏈上，通威電池片的制造成本明顯低于其他公司，毛利率比其他公司（主要為愛旭科技）高5個百分點,未來通威很可能就是未來電池片集中的最大受益者。未來的看點主要是電池片的技術走向。
其次是多晶硅料，19年高純晶硅及化工實現14億元。2020年之后隨著產能的退出硅料價格有望上漲，通威有相對利好，但總體上硅料還處在供大于求的環境下，所以硅料的增長空間并不會很大。但硅料沒有明顯的技術革新，所以看好未來公司硅料產業的發展。
眾所周知，光伏電力的毛利率特別高，每家光伏行業公司都或多或少布局發電板塊。光伏發電雖然占比較小但增速明顯，19年光伏發電實現毛利7億元。漁光一體化就是打造一個水里養魚、水面光伏板發電的項目，水面上的土地成本要比普通的土地成本小的多，這一項目也使得以漁牧業為主的養殖戶受益，因為通威農牧+光伏的產業背景，實現這一項目比其他公司更有優勢，未來有一定的發展潛力。
公司主要以國內市場為主，19年國內銷售額占總銷售額的94.58%。
三、營業成本
高晶硅的營業成本中，原材料成本占總成本的39.39%，制造費用占總成本的55.94%，人工工資占總成本的4.67%，制造成本占比較大，這種成本結構使得量產降本效應更加明顯。
太陽能電池及組件的成本結構中，原材料成本占總成本的84.11%，制造費用占比11.15%，人工工資占比4.74%，同時期愛旭股份太陽能電池的材料成本占比為83.96%，制造費用占比13.93%，人工成本占比2.11%，可見通威較愛旭有較強的規模優勢。
更深一步分析，通過上篇文章我們了解到，通威的非硅成本可達到0.2-0.25元/W，愛旭的非硅成本稍高一些，平均在0.25/W左右，但經過計算，愛旭電池片的成本為73.2萬元/MW，通威電池與組件的成本平均為73.43萬元/MW，在總成本大概相同的條件下通威的原材料成本和人工成本都要比愛旭大很多，制造費用相對較小。
在成本沒有大的差距的情況下毛利率的差別就體現在售價上，根據官網公布的電池價格，通威166電池價格為0.8元/瓦，愛旭經過計算166電池價格為0.72元/W，其他規格的電池價格也都比通威低。因為通威的產能總體比愛旭要大很多，所以愛旭的低價格對通威不會造成太大的影響，更多的是出于市場份額的考慮。
公司的三費一直比較平穩，總體維持在10%左右。
占比最大的是管理費用，其次為銷售費用和財務費用，管理費用中主要是職工薪酬和修理費。對比其他公司的管理費用，因為中環是國企，所以管理費用相對高一些，但自19年也開始控制其比例，通威的管理費用卻一直居高不下，在行業中屬于高水平區間。
對比與其他公司的銷售費用率，通威的銷售費用率處于均等水平，隆基的銷售費用占比比較高。
公司自17到19年在光伏行業中的研發支出分別是3.36億元、3.86億元、7.64億元。與同行業其他公司相比，通威的研發投入明顯小于隆基、中環這些公司，但遠大于愛旭。研發投入處于中等偏下水平。
五、資產負債分析
自上市以來，公司經過5次增發、3次債轉股、4次送股，股本數從17188 萬股變為現在的42.88億股，增加了將近25倍。
在公司的整個負債結構中，應付票據及賬款占比最大，其中銀行承兌匯票為53億元，應付賬款額為36億元，主要為購買設備等固定資產的應付賬款。長期應付款為26.68億元，主要為公司融資租賃款。
其次是短期借款，約為50億元，長期借款46.02億元，有息負債共107.95億元。自15年起，公司的有息負債屢創新高，19年末更是達到131億元。20年一季度有息負債下降的主要原因是可轉債的債轉股操作，實際上公司的短期借款和長期借款相對于19年末都有所升高。
雖然公司的有息負債率不高，但公司短期借款相對較多，而且前幾年主要以短期借款為主。短期償債能力受限，20年一季度，公司貨幣資金占流動負債比率為17.66%，處于歷史低位，流動比率與速動比率分別為0.82和0.63，均處于歷史中等水平。
若外界金融環境發生惡化，公司將會面臨財務風險，但這種可能性不大，尤其是現今光伏產業如此興盛的情況下，融資變得更加容易。
通過上圖公司的資產結構可以清楚的看出，公司資產中占比最大的為固定資產，公司屬于典型的重資產業務公司，20年一季度末公司的固定資產+在建工程+土地的數額達到309.72億元，占總資產的60.49%，同期愛旭此比例為65.13%。
在固定資產中，機器設備價值120.29億元，房屋及建筑物價值57.23億元，機器設備占比最大。
需要注意的是，雖然這里的機器設備包括公司光伏業務的機器設備和飼料食品業務的機器設備，但在2016年公司還未加入光伏業務之前，公司的專用設備、通用設備和其他設備綜合共計不到9億元。
巨大的機器設備帶來巨大的折舊費用，公司每年在機器設備上計提的折舊大約為13億元，相當于19年凈利潤的一半（公司19年凈利潤為26.82億元）。在120.29億元的機器設備中，通過融資租賃租入機器設備為15.55億元，占比不大，和隆基不同的是，公司的房屋建筑均為自建，非租賃獲得。
對比通威和愛旭的折舊方法，不管是在房屋還是設備上，通威的折舊方式都要比愛旭謹慎許多。值得慶幸的是，公司的閑置資產很少，幾乎全部設備都能產生現金流。隨著通威的產能擴張，未來設備和房屋建筑資產的比例會進一步增加，鑒于如此大的折舊費用，需要公司的產能利用率不得低于60%，否則凈利潤將會出現負增長。
公司的應收賬款余額為18.22億元，賬齡集中在1-3年，其中1年內的應收賬款為11.72億元，占比64.34%。公司66.64%的應收賬款都為應收政府相關部門的款項，收回的可能性較高，約6億的賬款為經營性應收款，其中大部分為1年內應收款，計提比例如下：
同行業內隆基的應收賬款計提比例比通威要小很多。
公司其他應收款約8億元，由應收資產處置款、保險賠償款、保險金和政府補助金組成。
19年實施新的金融準則后新設應收款項融資科目，應收款項融資同比增長將近34億元！公司解釋主要是由于公司經營規模擴大，應收銀行承兌匯票增加所致。應收賬款融資都為銀行承兌匯票，有一點需要注意的是，在近44億元的銀行承兌匯票中有42.51億元用于為公司開具銀行承兌匯票提供質押。
除此之外，公司已背書（用應收票據買貨或支付應付賬款）未到期的銀行承兌匯票33.63億元、貼現票據5億元。如果將公司的應收款項融資計算進來的話，公司面向下游的各種應收款項增加的速度確實很快，增速甚至超過公司營收的增速。
19年末公司可使用的貨幣資金為19億元，如果公司按照19年的節奏經營，公司的財務還是有保障的（19年的凈現金流為-5億元），只是公司應該沒有那么多應收票據進行背書和質押了。
通過上面分析，公司的現金流應該是很緊張的，貨幣資金不多，只能拿票據和賬款進行背書和貼現。這反映的是19年末、20年初的情況。
所以打開巨潮資訊中公司的公告，我們可以看到這種現象，近幾年，公司總是不斷地超短期融資不斷地到期兌付，周而復始。
雖然擁有大量的應收票據和賬款，但公司的應付項目也十分巨大，使得公司的凈營運資本常年保持在一個很高的水平，尤其是18年。但這也體現了公司占用上下游資源能力強，運營效率比較高。
因為對上游的牽制，公司的經營性現金流一直保持一個正向發展。近兩年下游對通威的占款開始增加，使得通威的上下游出現一場“拉力賽”。
其他光伏產業鏈上的企業也同樣有這樣的問題，同時持有金額很大的應收款項和應付款項，用于周轉資金。凈營運資本較低雖然有一定的優勢，但在極端環境下也有一定的風險，要知道那占用上游的73億元都已經花了，而19年公司的凈利潤才27億元。
其實不管是通威，愛旭對上游的占款也很高。
總結下來，現在的通威，一面占用上游的錢來保持著經營性現金流的不斷輸入，一面還要將經營獲得的現金流加上融資用來不斷投資擴產。
現在市場對光伏行業的關注度很高，而通威也是大家公認的硅料和電池片的龍頭，通威的股價近一個月也是一路飆升。這就是一個常見的資本游戲，水漲船高，信則有不信則無，而就是因為市場對通威的追捧，才讓通威即使在有可能面臨現金流危機的背景下繼續擴產，繼續融資做大。
光伏行業是一個好賽道，但并非不存在短板，不論是硅料、硅片、電池片還是組件都需要巨大的設備投入，現在的光伏龍頭都是不斷地融資、擴產來增加產能，保持自己的市場份額，而設備之間并不兼容，這就意味著每一次產品革新都要淘汰大量的舊產能，然后繼續融資投入新產能。
現今的光伏龍頭面臨的另一個危機就是技術的革新，幾乎每一次新技術革命都會淘汰幾個頭部企業。如果未來出現具有顛覆性的新技術，對于通威和隆基這樣的行業巨擎來說，能否及時調頭也是個不小的挑戰。
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