近期，IPO風云突變。

這在新能源行業尤為明顯，感觸更深。過去幾年，受益于景氣度提升，新能源企業紛紛上市或者擬上市，目前有近百家相關企業正在IPO流程當中，涉及光伏、鋰電及儲能等熱門產業鏈。

如今，隨著IPO政策“急轉彎”，正在IPO或計劃IPO的企業受到沖擊，究竟影響如何，又應該如何應對？

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IPO風向傳聞

傳聞，是A股傳統。

可以確定的是，IPO收緊并不等于IPO暫停，只是頻率會降低，周期會延長，以時間換空間，同時達到“優勝劣汰”的目的。至于會延續到什么時候，肯定要到二級市場表現“熱絡”之后，看目前情勢，至少1-2年，甚至更長。

當前，盡管存量IPO上會似乎正常，但在增量方面，受理、注冊及發行節奏已經明顯放慢，而IPO標準收緊之后，估計還會迎來一撥撤回潮。

關于IPO收緊的標準，這里結合公開傳聞再做簡單梳理，難辯真假，僅供參考。

科創板：核心是滿足“解決卡脖子”+“盈利”兩個條件，典型比如系統集成類項目或者虧損類項目都不太符合，難度較大。

創業板及主板：這兩個板塊“凈利潤”至上，目前傳聞創業板凈利潤至少8000萬元，主板凈利潤至少1億元，同時為了體現未來二級市場的“賺錢效應”，對業務天花板、業績穩定性及成長性也有要求，如果凈利潤規模達到要求但未來成長性較差，預計也有難度。

北交所：同屬證監會監管的多層次資本市場，在科創板、創業板及主板收緊之后，北交所成為高層明確鼓勵的分流方向，陸續會有政策出臺，優質企業直接申報擺脫新三板“陰影”也是一大亮點，此前計劃科創板及創業板的部分企業預計將分流至此，凈利潤3000-8000萬元區間的企業從北交所IPO發行成功率上講應該頗受歡迎。

至此，對于任何一個擬IPO項目，我們有了明確的板塊對標方向，這幾個板塊最終應該形成一個無套利的格局，體現多層次資本市場的內涵，希望不是一廂情愿的期望。

對于收緊的滬深板塊IPO，歸根到底還是“IPO必要性”，這是每個擬上市企業必須“捫心自問”的問題，這個“必要性”一定是要有正的外部性，包括科技、產業甚至國家貢獻，以及投資者的長期“賺錢效應”，而不是融資圈錢簡單搞重復產能建設，浪費資本市場資源，更不是大股東減持套現的負外部性，這個目前尤為敏感。

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科創板或是“重災區”

這個從近期上會情況便知冷暖。

按照傳聞的監管導向，目前正在排隊的項目，很多都不符合“解決卡脖子”+“盈利”的要求。

以備受爭議的儲能行業為例。

儲能業務最終還是品牌、渠道和市場導向，在系統集成的業務屬性下，核心部件的電芯依靠外購，而體現差異化的BMS、EMS等又具有通用性，市場化第三方也比較成熟，部分大型儲能系統集成商同時還外購BMS、EMS等，甚至部分儲能品牌商還完全尋求外部代工，制造端很難秀出花來，“生搬硬套”制造端的科創含量其實很勉強，儲能系統集成商的較低毛利率也體現了這一點，這類企業或許更適合在規模化發展之后進入創業板或主板。

可見，從儲能業務的實質來看，確實很難符合最新科創板的要求。

儲能項目只是冰山一角，當前正在排隊的眾多科創板項目，如果嚴格按照目前傳聞的科創板標準，不少項目都將面臨撤回風險，當然其中部分業績較高且穩定的項目可以轉戰創業板或主板。

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創業板/主板挑戰業績穩定性

創業板及主板堅守“凈利潤為綱”，相對量化。

但是，凈利潤的穩定性和持續性，將是關注重點，這直接影響企業上市之后投資者的“賺錢效應”，也就是謹防業績變臉，這個是目前監管部門在技術操作上最容易把握，也最想把控的環節。

因此，報告期的業績尤為重要。

尤其對于新能源行業而言，近年硅料和鋰鹽產業鏈的周期性較強，歐洲家儲產業鏈的業績波動較大，還有很多產能趨于過剩甚至已經過剩的領域，即便目前有一定凈利潤規模，但如果面臨業績下降甚至增速下滑，亦或毛利率下降，都將對IPO之路構成威脅。

在IPO周期延長的背景下，報告期平移延后，業績考驗的壓力更加明顯，備受煎熬，近年處于景氣度高點的項目首當其沖。

換言之，凈利潤絕對額不是保險繩，還有穩定性及持續性，要統籌考慮業務天花板或者業務延展性，A股并不缺少數億元凈利潤的上市公司，也不缺少幾十億市值的上市公司，而是缺少凈利潤或者市值能夠持續提升的上市公司，從幾十億到幾百億，甚至上千億、上萬億，這或許是創業板及主板需要在供給端解決的源頭問題，這樣才能達到“提升投資者信心”的終極目的。

04

北交所再迎歷史機遇

要認識A股，首先要理解多層次資本市場。

證監會在IPO收緊同時，立即出臺了鼓勵北交所發展的政策，意味著在收緊一端之后，放松另一端，通過分流，以實現資本市場對實體經濟的持續支持，否則就不符合當前宏觀導向了。

這也意味著，北交所再迎歷史機遇。

目前，北交所上市企業218家，IPO發行成功率幾乎100%，平均融資額約1.9億元，打新熱情較高，對于企業融資是比較友好的，這個融資規模對北交所這些體量的企業也是有吸引力的。

頗受詬病的是流動性較差，同時也拉低了估值水平。不過，相對于滬深市場目前對于控股股東十分嚴苛的減持政策，對北交所上市公司的控股股東而言或者減持已經麻木了，但對VC/PE等投資機構而言并不友好。

可見，從北交所IPO融資角度，控股股東或許有意愿，企業融資之后再打持久戰，但較低的流動性對于VC/PE等中小股東而言則是痛苦的，也可以預見未來一段時間不少企業在是否選擇北交所時股東們將面臨糾結與爭論。

需要注意的是，隨著北交所可預見的開放擴容，一批相較于過往更加優質的企業將沖進北交所，而北交所最大吸引力的發行融資究竟能夠承載多少，尚不得知，從這個角度來講，是否北交所還是要早做決定，A股的歷史表明凡事都要趁早。

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產業并購是兜底退出路徑

目前，境內IPO的幾個通路，科創板、創業板、主板甚至北交所，都面臨不少挑戰，總體上是更難了。

從監管角度，收緊一條路，會放寬另一條路，那就是并購重組，這是IPO項目的一個重要備選退路。關于這個話題，本公眾號在8月21日《并購又將重回主旋律》已有分析，這里不再累述。

需要強調的是，目前A股上市公司市值對并購重組的敏感性大幅降低，也就是依托并購重組炒市值的做法，相比2013-2016年那一波并購潮流冷清不少。

為此，未來可能更多還是產業整合類并購，通過并購重組提升同類產品市場份額或者擴展相關產品類別，通過業績提升來實現上市公司市值的提升，支持頭部企業不斷做大做強，讓二級市場投資者能夠在這個過程中收獲“賺錢效應”，這或許是監管部門的初心和期望。

可以預期，并購重組將成為部分IPO折戟項目的一個選項，尤其是在大股東減持制約下，現金類并購的經濟性也有一定吸引力。

對于股權投資機構而言，在當前IPO風險大增、IPO預期收益率普遍降低的背景下，具有可見并購退出路徑和合理預期回報率的項目，也屬優質，并購類基金又或再次繁榮。

不管怎樣，我們又進入一個新的資本周期，IPO收緊，產業及資本將引發連鎖反應，既有壞處，也有好處，好處在于可以放慢腳步，回歸本源，避免低效重復，降低創業者及投資者預期收益，只有高質量的資本市場，才能造就高質量的產業環境，投資者也只有在高質量發展中才能收獲“財富效應”。