A股半年報(bào)，終于塵埃落定。

光伏行業(yè)表現(xiàn)慘烈，晶硅產(chǎn)業(yè)鏈業(yè)績(jī)均大幅下滑，頭部企業(yè)除阿特斯、晶科和天合盈利之外，其他基本虧損。

股價(jià)更是持續(xù)下跌，大家都在問(wèn)“光伏見(jiàn)底了嗎？”

01

業(yè)績(jī)底

何為見(jiàn)底？

主要是業(yè)績(jī)底和估值底，我們先看看業(yè)績(jī)底。

光伏晶硅產(chǎn)業(yè)鏈，業(yè)績(jī)大幅下滑甚至大額虧損，主要原因是供需失衡導(dǎo)致產(chǎn)業(yè)鏈價(jià)格下跌、產(chǎn)能利用率降低和毛利率下滑，同時(shí)還可能伴隨應(yīng)收賬款、存貨、固定資產(chǎn)等各類資產(chǎn)減值，進(jìn)一步侵蝕凈利潤(rùn)。

這當(dāng)中，毛利率是關(guān)鍵，主要決定因素是產(chǎn)業(yè)鏈上下游博弈下的定價(jià)體系及衍生的產(chǎn)能利用率。

當(dāng)前，硅料、硅片、電池片和組件等核心環(huán)節(jié)的上下游博弈仍在持續(xù)進(jìn)行，價(jià)格體系仍然脆弱，毛利率還不能輕言觸底，硅片環(huán)節(jié)近期在嘗試反攻，但整體仍未走出困局。

其實(shí)，更重要的是各類資產(chǎn)減值。

由于A股季報(bào)、半年報(bào)均為未經(jīng)審計(jì)，而年報(bào)則需會(huì)計(jì)師審計(jì)，因此可以預(yù)計(jì)今年年報(bào)在審計(jì)師的口徑下，各類資產(chǎn)將迎來(lái)進(jìn)一步減值，再加之財(cái)務(wù)洗澡、重新出發(fā)的管理需要，明年4月底必將是“春雷滾滾”。

所以，業(yè)績(jī)方面盡管半年報(bào)已經(jīng)有所反映，但在經(jīng)營(yíng)性業(yè)績(jī)（毛利率）未見(jiàn)改善的背景下，各類資產(chǎn)進(jìn)一步“洗澡”必然會(huì)帶來(lái)業(yè)績(jī)繼續(xù)探底。

這個(gè)基本上是確定的事情。

02

估值底

業(yè)績(jī)尚未見(jiàn)底，那么估值呢？

既然業(yè)績(jī)尚未見(jiàn)底，已經(jīng)是明牌，那么資本市場(chǎng)也必然部分甚至全部反映了，這也是光伏板塊一路下滑的根本原因。

一般情況下，估值底會(huì)先于業(yè)績(jī)底。

如果大家一致認(rèn)可今年年報(bào)是業(yè)績(jī)底，那么估值底必然會(huì)在明年初的年報(bào)季之前提前到來(lái)，甚至已經(jīng)到來(lái)。

反之，如果大家預(yù)期明年業(yè)績(jī)還會(huì)更差，業(yè)績(jī)底要到后年初甚至更靠后才會(huì)體現(xiàn)，那么估值底還會(huì)持續(xù)，反彈尚早。

當(dāng)然，這當(dāng)中還有個(gè)預(yù)期變化。

如果大家預(yù)期還有更壞的情況，業(yè)績(jī)還會(huì)更差，那么估值還會(huì)進(jìn)一步往下走；如果大家預(yù)期不會(huì)有更壞的情況，但暫時(shí)也沒(méi)有改善的情況，那就只能底部徘徊了。

總之，業(yè)績(jī)底跟預(yù)期及變化有關(guān)。

03

見(jiàn)底順序

上述只是討論晶硅產(chǎn)業(yè)鏈整體情況。

由于硅料、硅片、電池片和組件等核心環(huán)節(jié)的業(yè)務(wù)屬性不同，彼此差異很大，因此其見(jiàn)底順序，無(wú)論是業(yè)績(jī)底，還是估值底，自然也會(huì)有差異，會(huì)有先后。

因此需要辯證地分析。

這也是很多朋友關(guān)心的話題，到底誰(shuí)最先見(jiàn)底？誰(shuí)最后見(jiàn)底？

這個(gè)話題的答案，不宜在線上公開(kāi)討論，容易引起非議，畢竟仁者見(jiàn)仁，智者見(jiàn)智。

這里僅僅探討一些分析邏輯，其實(shí)光伏行業(yè)歷經(jīng)數(shù)個(gè)周期，還是有可以參考的歷史經(jīng)驗(yàn)。

不同環(huán)節(jié)的見(jiàn)底順序，主要跟幾個(gè)因素有關(guān)：一是產(chǎn)能供需失衡情況（包括供給與需求的彈性），二是價(jià)格彈性，三是上下游博弈的話語(yǔ)權(quán)（包括下游客戶集中度），四是材料成本占比/資本支出占比（經(jīng)營(yíng)杠桿）。

從這些維度來(lái)看，組件應(yīng)該是最先見(jiàn)底的，不過(guò)頭部企業(yè)紛紛一體化，淡化了這個(gè)結(jié)論，但傳統(tǒng)組件巨頭阿特斯、晶科和天合保持盈利至少也說(shuō)明了這一點(diǎn)。

至于其他環(huán)節(jié)，大家自行揣摩了。

不管怎樣，產(chǎn)業(yè)鏈博弈是光伏永恒話題。

這個(gè)跟光伏行業(yè)的特點(diǎn)有關(guān)。晶硅產(chǎn)業(yè)鏈較長(zhǎng)，上一個(gè)環(huán)節(jié)占下一個(gè)環(huán)節(jié)的成本占比較高，每個(gè)環(huán)節(jié)的技術(shù)、工藝、設(shè)備等完全不同，各環(huán)節(jié)存在不同的進(jìn)入壁壘，而且各環(huán)節(jié)更是巨頭把持，紛爭(zhēng)不止。

如今，又到了光伏產(chǎn)業(yè)鏈的深度博弈時(shí)刻，并將深刻影響光伏行業(yè)的后續(xù)走向。