在深陷債務泥潭三年后，昔日的光伏巨頭賽維集團終于行至破產重整階段。

券商中國記者獨家獲悉，在8月15日召集債權人表決重整方案未獲通過之后，賽維破產管理人已于9月2日將修改后的江西賽維LDK太陽能高科技有限公司（下稱“高科技”）重整計劃以郵件方式發送給各債權行，并通知債權行在收到投票表后7天內對草案修改稿投票表決。

這一舉動令多數債權銀行感到不安。按照企業破產法相關條款，未通過重整計劃草案的表決組再次表決仍未通過重整計劃草案，但草案符合相關條件的，管理人可報請當地法院強制裁定批準。

而據記者獲得的一手材料，賽維重組管理人此次提交的表決草案與此前方案幾乎一樣，僅有一處微調：易成新能將向高科技1000萬元以上的普通債權債權人增發股票進行清償，原方案規定“受償股票含4年限售期+4年減持期”，現有方案則為“受償股票含4年限售期+3年減持期”。

“在第一次表決未通過的情況下，管理人并未與債權人進行有效協商，而是略微調整方案后立刻進行二次表決。意圖很明顯，就是想走強制裁定批準這條路。”一位債權行人士對記者稱。

經法院裁定批準的重整計劃，對債務人和全體債權人均有約束力。換句話說，債權銀行可能已經沒有更多選擇的余地了。

記者撥打賽維集團董事長劉志斌及常務副總裁敖云松二人電話，但均未接通。劉志斌短信向記者告知“有任何問題請找公司新聞發言人彭少敏”，而彭少敏回復記者提出的問題時表示“相關問題并未掌握情況，因為賽維在破產重整中專注于生產經營”。

集體反對

據記者了解，在賽維重整過程中，債權行雖然對重組管理人方面提出的基本思路并不排斥，但由于普通債權清償率過低，因此在8月15日舉行的第一次表決時多投反對票、棄權票。

記者獲得的相關資料顯示，賽維集團境內子（孫）公司共有23家，自去年11月起納入破產重整范圍的企業包括江西賽維LDK光伏硅科技有限公司（下稱“光伏硅”）、江西賽維LDK太陽能多晶硅有限公司（下稱“多晶硅”）、高科技、賽維LDK太陽能高科技（新余）有限公司、賽維LDK太陽能高科技（南昌）有限公司（下稱“南昌組件廠”），分布在公司硅料、硅片、電池和組件產業鏈。

截至目前，多晶硅由于不具備重組條件，擬進入破產清算程序，南昌組件廠則處于債權申報和清產核資階段，其余三家公司均已發布破產重整計劃（草案）。今年8月15日第二次債權人會議首次就重組方案投票表決時，被否決的正是這三份重整計劃。

記者獲悉，根據當時的方案，光伏硅、高科技、高科技（新余）三家公司涉及金融類債權合計271.2億元。其中，全面支持光伏行業發展的國開行涉及債權72.6億元，建行涉及債權47.3億元，招行、農行、民生銀行(600016,股吧)均逾30億元。據管理人通報，光伏硅普通債權清償率約為11.5%，高科技為6.6%，高科技（新余）為3.4%。

“而以上三家公司的金融債權分別為77億元、165億元和28.3億元，大部分銀行均為普通債權，按照該清償比率，債權銀行將遭受重大損失，從結果上看，這樣的重整方案實際就是‘明重整實清算’。”一位參加了第二次債權人會議的債權行人士對記者表示。

他對記者表示，相較光伏行業幾年前的最低谷而言，賽維目前的處境并不算壞。但經過省市政府和債權銀行共同努力三年救助后，賽維重整的清償率卻比此前在行業最低谷重組的無錫尚德和*ST超日大幅下降，遠低于無錫尚德的31.55%和*ST超日的20%。

評估數據調整

記者從部分債權銀行處了解到，造成清償率下降的主要原因，在于重整方案中資產評估數據經過調整。

相關資料顯示，今年3月初，重整管理人曾就四家公司破產重整事宜召開第一次債權人會議。當時經管理人聘請的評估機構初步評估，光伏硅、高科技、高科技（新余）、多晶硅的資產評估總值共計121.9億元，四家公司資產估值分別為62.6億、47.4億、5.2億和6.8億元。

4月20日，管理人發布招募戰略投資者公告，其中9家機構提交了重整意向書。7月25日，易成新能公告，將以3億股加5.5億元現金接盤高科技、高科技（新余）兩家公司。此外，多晶硅已停產不具備重組條件，將直接被破產清算；而光伏硅則由管理人選定的蘇州希恩門貿易公司進行重整。

今年6月，賽維集團與債權銀行溝通相關重整情況，就企業經營、戰略投資者招標及重整意向方關于債務解決初步想法等情況進行交流。

根據彼時方案：重整企業的金融債務按照“30%以上比例削債+小部分留債+大部分債轉股”的思路處理，即整體削債30%以上再留債，且保證留債后企業資產負債率低于50%，符合上市標準。剩余的大部分債務折價轉股，投資者以現金入股方式取得對新公司的絕對控股（50%以上）。

“按照這個重組思路，普通債權清償率還是能夠達到較高水平，至少不低于無錫尚德、*ST超日重整時的清償率。”一位股份行參會人士表示。

但此后事態急轉直下。在8月12日召開的第二次債權人會議上，三家公司的重整方案正式出爐，但四家公司的整體估值卻大幅下調。記者獲得的材料顯示，本次會議上，光伏硅、多晶硅、高科技、高科技（新余）分別估值為25.2億元、2.8億元、44.9億元、3.6億元，估值合計76.5億元，較第一次評估價值降幅達37.2%。

由于清償率遠低于此前預期，大部分銀行均在三天后的表決中投下了反對票或者棄權票。“賽維重整案件涉及金額巨大，需要很長的決策流程，而此次表決時間太倉促了，中間還隔了一個周末，沒有給各債權行留有充足的時間向總行匯報。”某債權行人士稱。

據記者了解，四家公司整體估值之所以出現大幅下調，原因在于采用了固定資產重置成本法重新估值。

一位債權行人士認為，這一資產評估方法值得商榷。他表示，賽維重整方案中的資產估值數據甚至要低于重置成本法評估價值，或可稱為“快速變現法”。這是一種一定有人接盤的價格，在當前市況下，采用這種方法評估資產價值必將造成嚴重損耗。

有法律人士認為，重整案件不同于普通的破產清算，重整目的是通過債務的調整使企業擺脫包袱從而獲得新生，因此在資產估值上，應該結合企業實際盈利情況、現金流等企業真實的經營情況來綜合考慮。而大幅度降低資產評估價格的結果，只能是損害廣大債權人的利益。

另一位債權行人士也認為，賽維的重整方案與其實際經營情況不匹配，存在價值低估。以光伏硅公司為例，其賬面有2億元現金，每月能產生5000萬元的現金毛利，而希恩門公司僅通過現金出資1.3億元就獲得其75%的股權，收購價格與公司的實際經營狀況不匹配。據記者了解，希恩門公司是韓國一光伏企業在境內設立的企業。

逼宮強裁？

在8月15日的首次投票未獲通過之后，事態發展陡然加快，各家債權銀行在兩周后即收到重組管理人要求第二次表決的電子郵件。此舉亦直接引發了債權銀行的擔憂。

據記者了解，根據企業破產法相關條款，未通過重整計劃草案的表決組再次表決仍未通過重整計劃草案，但草案符合相關條件的，管理人可報請當地法院強制裁定批準。

“在第一次表決未通過的情況下，管理人并未與債權人進行有效協商，而是略微調整方案后進行二次表決，意圖很明顯，就是想走強制裁定批準這條路。”由于經法院裁定批準的重整計劃對債務人和全體債權人均有約束力，債權行對此頗為無奈。銀行擔心，如果最終走到這一步，相關的債權清償率有可能比最壞的結果還要差。

但是，廣東華商律師事務所律師崔榮榮對記者表示，一般情況下法院不會進行強制裁定批準。另外，事實上破產法并未限制重整方案表決次數，因此債權人目前要做的是及時反饋訴求，并要求重新評估重整企業資產價值、重新制定重整計劃。

據記者了解，目前債券銀行多次向江西省政府、銀監局和金融辦等有關部門反饋相關訴求，但未有效果。

而除了擔憂強制裁決程序外，部分銀行也對記者表示了現方案中“以股抵債”計劃的擔憂。根據重組方案，光伏硅、高科技、高科技（新余）三家公司重整方案均有股票清償計劃，但真正意義上的“債轉股”只出現在光伏硅公司，高科技、高科技（新余）兩家公司部分債權是以上市公司增發股票清償，為“以股抵債”。

"以股抵債’雖然不能說很常見，但由于上市公司股票價格較為公允，且退出渠道比較通暢，所以同業做的并不少。”華南一家股份行投行部門負責人對記者表示。

而根據光伏硅重整方案，與此前“留債+債轉股”思路不同，大部分銀行在該公司債權并非有財產擔保債權，因此只能轉股。方案顯示，債轉股股東不參與公司經營管理、不享有表決權、不享有分紅權，以每年2%的固定股息率取得收益。

一位資深律師對記者表示，從現有的表述來看，此類債轉股甚至并非享有優先清償順序的優先股，而只是“有各種條件約束的普通股”。“這對債權人而言是比較不利的，放棄各種權利，只享有固定收益，但在法律上清償順序依然得不到保證，相當于‘同股不同權’。”該人士稱。

銀行的擔憂也在于此。“對光伏硅公司而言，作為破產企業，其股權價值很低，普通債權實際的受償率將比破產清算更低，失去重整的意義；與此同時，分配的股權也缺乏退出安排，一旦企業再次經營不善，銀行將面臨新的股權損失。”一家債權行人士認為。