當(dāng)下的儲能市場猶如烈火烹油：官宣產(chǎn)能一個高過一個，中標(biāo)價格一天低過一天。

就算從最保守的統(tǒng)計數(shù)據(jù)來看，當(dāng)前國內(nèi)儲能電池產(chǎn)能也已經(jīng)超過了400GW，不僅絕對碾壓2022年全球儲能新增裝機(jī)量20.5GW，甚至遠(yuǎn)超于2025年普遍預(yù)計的200GW上下的全球儲能裝機(jī)量——產(chǎn)能過剩已然不可避免；與之對應(yīng)的，儲能系統(tǒng)中標(biāo)價格從年初的1.6元/Wh一路下探到1元/Wh以下，更有電芯企業(yè)喊出了不超過0.5元/Wh的銷售價格。

“這樣的價格肯定是賠錢的。”一位儲能企業(yè)相關(guān)負(fù)責(zé)人對《中國企業(yè)家》表示，但現(xiàn)在的情況是，很多企業(yè)在大筆融資之后，都忙著擴(kuò)產(chǎn)能、搶地盤、為上市沖量。

儲能的這一波投資熱從2021年開始發(fā)端，由于強(qiáng)制配儲（各地相繼出臺政策要求新能源發(fā)電項目必須配置儲能設(shè)施）的政策驅(qū)動和歐洲能源危機(jī)的市場牽引，儲能產(chǎn)業(yè)逐漸升溫，大量資本涌入其中。長城證券產(chǎn)業(yè)金融研究院的數(shù)據(jù)還原了這一“突變”軌跡：過去三年（2020年~2022年），儲能相關(guān)的一級市場融資事件有236起，涉及124家企業(yè)，參與投資機(jī)構(gòu)523家。總計405億元的融資額中，2020年的僅有不足10億元，2021年激增超過200億元。到了2023年，第一季度投融資金額就達(dá)到了95.6億元。根據(jù)《中國企業(yè)家》的不完全統(tǒng)計，到目前為止，2023年一級市場的儲能融資案例近100起。

一家不久前完成新一輪融資的企業(yè)負(fù)責(zé)人說：“額度都不夠分，所以幾輪融資接的很近”；還有很多投資機(jī)構(gòu)被拒之門外，不止一位投資人感嘆“項目太難搶了，真是太卷了”。據(jù)說，有投資機(jī)構(gòu)由于錯失項目，組織內(nèi)部反省，重新更改項目否決機(jī)制。他們不明白的是，“為什么在市場上一下子融到這么多錢的企業(yè)項目，內(nèi)部甚至都沒機(jī)會討論過？”

一切好像在電光火石間發(fā)生了。儲能產(chǎn)業(yè)從最初的無人問津到之后的炙手可熱；又以同樣的速度演變到當(dāng)前的產(chǎn)業(yè)廝殺——短短兩年多的時間，儲能似乎就走到了一個拐點(diǎn)。如今，市場火拼正酣，投資機(jī)構(gòu)也面臨一個抉擇：是要繼續(xù)火中取栗，還是暫時作壁上觀？

“好的項目都搶得差不多了，很快就會進(jìn)入行業(yè)洗牌期。”這也是接受《中國企業(yè)家》采訪的大多數(shù)投資機(jī)構(gòu)一個共識性的判斷，“當(dāng)前時點(diǎn)進(jìn)入，肯定是風(fēng)險大于機(jī)會。”

01.迷霧重重

除了7月投向的海辰儲能C輪，經(jīng)緯創(chuàng)投今年在儲能領(lǐng)域還沒有再出手（截至目前）。

“內(nèi)部也討論過：市場這么熱，投的項目是不是太少了？”經(jīng)緯創(chuàng)投董事總經(jīng)理劉壯回憶。但他從年初就覺察到，市場開始變得瘋狂了，行業(yè)馬上就會走入過剩周期。一個可以參考的信號就是：“凡是A股上市公司開始跨界做的，行業(yè)投資機(jī)會也就見頂了，很快就會進(jìn)入洗牌階段”。

這正是2023年上半年發(fā)生在儲能領(lǐng)域的一幕——來自消費(fèi)、白酒、科技、物流、房地產(chǎn)、服裝等各個行業(yè)的轉(zhuǎn)型“大軍”紛至沓來，比如五糧液、黑芝麻等公司都開始投資了儲能公司。

天眼查的數(shù)據(jù)凸顯了這一“瘋狂”景象：輸入“一年以內(nèi)的儲能相關(guān)企業(yè)”，會一下子蹦出62955條相關(guān)結(jié)果；如果把關(guān)鍵詞換成“1~5年的儲能相關(guān)企業(yè)”，結(jié)果僅為54489條記錄——這也就意味著，此前一年新成立的儲能公司，比過去5年的總數(shù)還要多。

“儲能已經(jīng)過熱了。”文超（化名）記得，他兩三年前開始看儲能的時候，這還是一個少有人注意的邊緣市場，2022年競爭開始多了起來，到2023年就明顯感覺“不對勁”了。在他看來，這一輪的儲能投資大勢已去。

在劉壯看來，傳統(tǒng)路線的電芯企業(yè)機(jī)會會很小，更多的錢會流向集成公司、BMS（電池管理系統(tǒng)）等周邊產(chǎn)品市場。

《中國企業(yè)家》對2023年儲能一級市場投融資的不完全統(tǒng)計顯示，近百起融資案例涉及66家企業(yè)，其中除了海辰儲能一家電芯公司，主業(yè)為儲能系統(tǒng)集成的企業(yè)數(shù)量最多，為26家；新技術(shù)路線——鈉電、液流等領(lǐng)域的有12家；另外新材料領(lǐng)域的公司有8家，其余的十幾家公司散布在儲能周邊——儲能系統(tǒng)管理有6家，主營充換電服務(wù)的有5家，設(shè)備公司有4家，組件有2家，還有2家公司面向儲能在細(xì)分場景的應(yīng)用。

但值得注意的是，這樣的單向度分類越來越難定義某些企業(yè)的業(yè)務(wù)范圍，就像動力電池的產(chǎn)業(yè)演進(jìn)一樣，儲能的產(chǎn)業(yè)鏈上下游也在持續(xù)相互滲透，垂直整合。

制圖：梁宵。數(shù)據(jù)來源：企查查、投資界官網(wǎng)

“我們也看電芯，但沒想好怎么切入。儲能電芯跟動力電池不同，后者與車廠綁定，所以會有品牌溢價；而大儲的電芯產(chǎn)品差異性要求不強(qiáng)，最后就成為單純的成本和價格比拼。”一家頭部投資機(jī)構(gòu)合伙人對《中國企業(yè)家》表示，當(dāng)前，他們在儲能領(lǐng)域的策略是“投產(chǎn)品”。

工商業(yè)儲能和家庭戶儲產(chǎn)品是資本扎堆的領(lǐng)域。2023年引人注目的幾個融資項目，除了C輪超45億元的海辰儲能，接連完成B、C兩輪累計融資數(shù)十億元的大秦數(shù)能也是其中之一，后者業(yè)務(wù)就是海外戶儲及工商業(yè)儲能。

聚焦于AI和出海領(lǐng)域的的錦秋基金擠入了大秦數(shù)能的C輪融資。“他們上一輪非常火，拿到份額并不容易。”錦秋基金投資人彭正達(dá)說。他此前在IDG資本，光伏是他重點(diǎn)關(guān)注的投資領(lǐng)域之一，這也是他判斷儲能市場的產(chǎn)業(yè)起點(diǎn)，“儲能應(yīng)用端（工商業(yè)儲能和戶儲）的興起是跟隨光、風(fēng)電能源應(yīng)用的，而且這個市場很大，渠道眾多，所以企業(yè)相對來說很分散，能拿到全市場1%的項目都能成為規(guī)模不小的企業(yè)。”

2022年的歐洲能源危機(jī)給海外儲能市場加了一把火。被稱為“儲能第一股”的派能科技的營收曲線顯示，其2022年的營收一下子跳到了60.13億元，是2020年上市當(dāng)年11.2億元營收的五倍有余，其中95%以上來自于海外市場。

5%與95%的差距，指向的也正是當(dāng)前國內(nèi)外儲能應(yīng)用端的市場冷暖差異。

一方面，海外儲能市場需求突然爆發(fā)，企業(yè)估值自然水漲船高，但文超認(rèn)為，這個賽道的投資時機(jī)已經(jīng)錯過了，“估值一下子拉起來了。像這種周期性拉升起來的，投進(jìn)去之后可能就會趕上周期性回落，退出就會是個很大的問題。”

而另一方面，國內(nèi)市場依然迷霧重重。盡管2023年被稱之為工商業(yè)儲能元年，但在很多投資人看來，目前儲能集成商的產(chǎn)品差異性不大，還是強(qiáng)政策性和強(qiáng)資源性產(chǎn)業(yè)。一方面，工商業(yè)儲能產(chǎn)品除去地方補(bǔ)貼等因素，很難展現(xiàn)出真正的經(jīng)濟(jì)性，所以市場化需求尚未激發(fā)；另一方面，基礎(chǔ)設(shè)施的差異也限制了國內(nèi)戶儲產(chǎn)品的市場容量，“歐洲的戶用光伏鋪設(shè)多，電價市場化程度高，電網(wǎng)平均斷電小時數(shù)長，這些情況都與國內(nèi)不同，所以海外戶儲市場的助推因素對于國內(nèi)來說，并不完全適用。”彭正達(dá)表示。

缺乏市場端驗證的結(jié)果就是，市場玩家參差不齊，魚目混珠，投資甄別難度進(jìn)一步加大。“看了很多做工商業(yè)儲能的公司，呈現(xiàn)在紙面上的指標(biāo)都差不多，但實際效果還是要結(jié)合應(yīng)用場景才能判斷——技術(shù)要夠用，成本要夠低，安裝響應(yīng)及時，服務(wù)好迭代快。哪個公司能真正跑出來，需要綜合更多維度判斷。”彭正達(dá)說。

歸根結(jié)底，正如一位頭部VC的新能源投資人對《中國企業(yè)家》所說的，儲能投資的邏輯，在很大程度上，并非技術(shù)主導(dǎo)，而是成本主導(dǎo)，簡單來說要算好“經(jīng)濟(jì)賬”。不管是電芯企業(yè)、系統(tǒng)集成商、還是鋰電的替代性、補(bǔ)充性技術(shù)革新者，都必須證明自己的成本優(yōu)勢——這事關(guān)企業(yè)生死存亡，也事關(guān)儲能投資成敗。

劉壯曾接觸過一家儲能電芯企業(yè)，發(fā)現(xiàn)后者對“價格戰(zhàn)”絲毫沒有心理準(zhǔn)備，“他說只想做高毛利的”，這一句話就把劉壯“勸退”了——創(chuàng)始人對市場判斷過于理想化。“國內(nèi)市場的儲能項目是不可能保持高毛利的，最終一定會有價格戰(zhàn)。”劉壯解釋說，“創(chuàng)始人的思路決定了公司戰(zhàn)略布局，一個自始至終盯緊高毛利的企業(yè)，如何應(yīng)對未來突如其來的競爭？”

而今，當(dāng)初假設(shè)的問題已經(jīng)成為一種現(xiàn)實的考驗。實際上，與儲能融資、擴(kuò)產(chǎn)新聞相伴的，是日漸增多的企業(yè)裁員、產(chǎn)線停工的消息，甚至一些企業(yè)一只腳剛剛跨入儲能門檻，又急急忙忙退了出去。

中國光伏行業(yè)協(xié)會理事長、陽光電源董事長曹仁賢在9月21日召開的“光伏（儲能）產(chǎn)業(yè)供需論壇”上就提出，“伴隨各路玩家的涌入，擁擠不堪的儲能市場更是魚龍混雜。很多儲能設(shè)備投而不用，直接造成儲能技術(shù)雷同、產(chǎn)品質(zhì)量同質(zhì)化、劣幣驅(qū)逐良幣等風(fēng)險。”

“儲能這一輪投資周期已經(jīng)結(jié)束了。”文超表示，“可能我相對保守，因為單筆投資都很大，不能投了之后，就眼看著公司開始走下坡路。”

02.Timing（時機(jī)）

從低谷蟄伏，到緩慢爬升，而后在資本的催化下快速崛起，攀至產(chǎn)業(yè)頂峰——發(fā)生在儲能領(lǐng)域的一幕并不陌生，光伏、動力電池等新能源產(chǎn)業(yè)都曾走過這樣的軌跡；而再往前，就是產(chǎn)能過剩和行業(yè)洗牌；之后，又是下一輪周期的開端。

身處這種強(qiáng)周期性的產(chǎn)業(yè)，對產(chǎn)業(yè)起伏規(guī)律茫然無知則無異于在懸崖邊蒙眼狂奔，所以劉壯特別強(qiáng)調(diào)的一點(diǎn)是，“不太喜歡年少成名的，沒經(jīng)過周期的創(chuàng)始人是非常恐怖的。”

很多企業(yè)會被“周期”絆倒。2022年，電池回收公司成為資本寵兒，融了很多錢，一些創(chuàng)始人拿到資金就大舉囤貨，原因就在于正是因為存貨，他才趕上了前一年碳酸鋰從每噸5萬到60萬的暴漲行情，并因此賺了一大筆錢——在他的預(yù)期里，這波行情會繼續(xù)下去。但是2023年電池回收價格急轉(zhuǎn)直下，從60萬/噸一路跌落到15萬/噸，這些企業(yè)因此都被囤貨給套牢了，有的甚至?xí)煌纤馈?/p>

所以在新能源投資領(lǐng)域，項目的好壞，有時候并非絕對意義上的，而是相對意義上的——要看與周期的匹配度，投資回報一定程度上來自于產(chǎn)業(yè)起伏的時間差。

紅杉中國合伙人富欣就特別強(qiáng)調(diào)“timing（時機(jī)）”的重要性，她在能源和制造業(yè)領(lǐng)域有16年的工作經(jīng)歷，深知產(chǎn)業(yè)規(guī)律和投資邏輯間存在一種“錯位”：一方面，工業(yè)產(chǎn)出只能是倍數(shù)級的增長，即便是最頭部的企業(yè)，建產(chǎn)能、擴(kuò)大生產(chǎn)都需要時間和周期一點(diǎn)點(diǎn)地做；但另一方面，如果企業(yè)上了一定的產(chǎn)能規(guī)模，那么估值卻可能會指數(shù)級增長。“工業(yè)投資回報通常沒有那么高，所以投資時點(diǎn)就變得更重要了。”富欣接受《中國企業(yè)家》采訪時表示。

無外乎幾個階段。最好的自然是在產(chǎn)業(yè)低谷期，用最低的成本命中最好的目標(biāo)。比如兩年前，儲能電芯企業(yè)無人問津——誰都不認(rèn)為在寧德時代、比亞迪等動力電池巨頭的層層封鎖之下還能有其他的機(jī)會。

“2021年能投到海辰，肯定是最好的投資，但很難做到，因為太反人性了。”劉壯說。他一直關(guān)注這家企業(yè)，并得以在第一時間進(jìn)入海辰2022年的B輪融資。“當(dāng)時動力電池概念很火，很多投資機(jī)構(gòu)還在搶那邊的項目。”等到了9個月之后的C輪融資，海辰的估值就已經(jīng)高不可攀了，一位溝通過海辰項目的投資人就此放棄了，“估值都飛起來了，而且眼看著投進(jìn)去就開始卷產(chǎn)能，企業(yè)幾年的財務(wù)表現(xiàn)都會受影響。”

如今，在儲能這樣一個急劇變化的產(chǎn)業(yè)投資中，一個不留心或一個不放心就會與最好的時機(jī)擦身而過——這種錯失難以避免，但應(yīng)該避免的是踏中最差的時機(jī)。所以，劉壯一直奉行一個投資原則，“高峰期要么不投資，要么就投其中最好的——確保企業(yè)能活下來；最差的是在市場最瘋狂時，用相對高價投了一個二三線的公司”。產(chǎn)能過剩是確定會發(fā)生的，到時候二線企業(yè)產(chǎn)能也拼不上去，成本也降不下來，安全也保證不了，唯一的結(jié)果就是淘汰出局。

2018年投資容百科技的經(jīng)歷讓他愈加堅定了這一判斷。當(dāng)時動力電池概念被資本熱捧，作為電池正極材料公司的容百科技估值開始跳升，遠(yuǎn)超劉壯之前的預(yù)期，但他決意下注——看中的正是容百在三元高鎳領(lǐng)域的領(lǐng)先地位。之后的一年，經(jīng)歷了政策補(bǔ)貼退坡、市場競爭加劇、上市后股價破發(fā)等一系列打擊，容百一路闖關(guān)，對比之下，同期一些高位融資的企業(yè)，已經(jīng)銷聲匿跡了。

因此，不同于其他投資領(lǐng)域——越熱的地方機(jī)會越多，儲能等新能源領(lǐng)域的投資越來越趨向另一種“安全法則”——賽道越熱，資本反倒要愈加冷靜。“一旦覺察到太熱我就比較謹(jǐn)慎，”劉壯也很無奈，“電池投資太卷了，每年都要尋找新的細(xì)分賽道的機(jī)會。”2018年他投資動力電池主材公司，2021年轉(zhuǎn)移到電池回收領(lǐng)域，之后就集中看儲能——始終出手在細(xì)分產(chǎn)業(yè)的將熱未熱之時，“坦白講，如果一個投資人22年投動力電池產(chǎn)業(yè)鏈，23年投儲能，接下來會很難過。”

03.機(jī)會與耐心

沒有投資機(jī)構(gòu)會輕易放棄儲能領(lǐng)域的可能機(jī)會，這是一個規(guī)模超萬億的市場，而包括儲能在內(nèi)的新能源，也會成為延續(xù)數(shù)十年的主流投資敘事。

根據(jù)中國物理與化學(xué)電源行業(yè)協(xié)會儲能應(yīng)用分會的數(shù)據(jù)，到2025年，新型儲能產(chǎn)業(yè)規(guī)模有望突破萬億，2030年預(yù)計接近3萬億元。而在愉悅資本創(chuàng)始人劉二海看來，儲能可能形成一次20年甚至30年的技術(shù)變革，因此未來的儲能行業(yè)絕不只是幾萬億的市場，如果加上周邊產(chǎn)業(yè)，甚至可能發(fā)展成并不亞于互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)的市場規(guī)模。

誠然，儲能行業(yè)坡長雪厚，將是未來幾年最活躍的賽道之一；但對于傳統(tǒng)市場化投資機(jī)構(gòu)來說，也是坡險路長。

“純財務(wù)投資機(jī)構(gòu)越來越難。”彭正達(dá)經(jīng)歷過很多項目融資，企業(yè)方會直接表明“這一輪只要產(chǎn)業(yè)的錢，或者有產(chǎn)業(yè)背景的錢”。與字節(jié)有著千絲萬縷聯(lián)系的錦秋基金在跨境電商層面的賦能也是企業(yè)最看重的，“這個圈子很小，大家都知道我們給被投企業(yè)提供了哪些產(chǎn)業(yè)層面的支持，這樣再跟其他企業(yè)談的時候就會容易很多。”也正因此，錦秋基金目前主要還是從出海和儲能相結(jié)合的維度來看儲能的產(chǎn)品機(jī)會。

實際上，如果缺乏產(chǎn)業(yè)思維，儲能投資本身也是一件危險的事情。一位扎根在新能源、科技領(lǐng)域10余年的投資人對《中國企業(yè)家》表示，互聯(lián)網(wǎng)電商投資，討論的是人效、坪效、ARPU（用戶平均收入）等，這些術(shù)語并不難掌握；但做電池投資要掌握更多的基本功：鋰電池所有的材料、設(shè)備、工藝以及每個工藝對應(yīng)的核心技術(shù)環(huán)節(jié)，技術(shù)環(huán)節(jié)里核心指標(biāo)的優(yōu)劣勢……電池正負(fù)極、電解液里所含物質(zhì)，其中的微量元素，催化劑、添加劑的生產(chǎn)工藝，以及這些因素如何關(guān)聯(lián)到電池的電容量、安全性等性能……電池的產(chǎn)業(yè)鏈幾乎被放到顯微鏡下一層層拆解；“這樣才能實現(xiàn)差異化投資，否則只能跟著熱點(diǎn)走，跟著牛人走，抱產(chǎn)業(yè)資本大腿——即便能抱上，風(fēng)險也是很大的，因為產(chǎn)業(yè)投資者和財務(wù)投資者的訴求有時候并不一致。”

目前，儲能產(chǎn)業(yè)鏈縱向?qū)用娴牟鸾夂茈y再挖到金礦，一位在看該領(lǐng)域的投資人說，“剩下的都是太小的市場，沒什么投資意義”；而橫向的不同場景應(yīng)用下的“儲能+”產(chǎn)品，或許可以成為一些投資機(jī)構(gòu)轉(zhuǎn)型儲能的“諾曼底登陸”機(jī)會。

錦秋基金投資的首個儲能項目——Zendure（征拓）就專門面向家庭陽臺離網(wǎng)儲能的細(xì)分市場。不過彭正達(dá)也坦陳，并非所有的“儲能+”產(chǎn)品都值得投資，“算起來只有七八個億市場空間的，可能就不會投了。單價較低、技術(shù)門檻并不高的輔材或者配件等。”

在此類項目選擇上，劉壯總結(jié)出一個“1%&50%”的理論，兩個數(shù)字分別代表儲能在細(xì)分市場“當(dāng)前的滲透率”和“未來可能實現(xiàn)的滲透率”——兩端必須同時滿足。很多時候這就像“沙里淘金”，“有的賽道看了很久確實沒戲，可能半年的時間就白費(fèi)了。”

在這種情況下，更多投資機(jī)構(gòu)在往更早期走，押寶未來技術(shù)。

比如高瓴創(chuàng)投最近投向欣視界，后者是一家成立于2020年的固態(tài)鋰金屬電池公司；而主打鐵鉻液流電池產(chǎn)品的中海儲能在A輪融資中，得到了紅杉中國、經(jīng)緯創(chuàng)投等投資機(jī)構(gòu)的加持。未來技術(shù)路線的不確定性，讓這類投資成為一種高風(fēng)險博弈：押中主流路線的，會在下一輪成長周期中盡享紅利；押錯的，也就錯過了下一次的周期性翻身機(jī)會。

實際上，即便像彭正達(dá)這樣地地道道“物理學(xué)”出身的投資人，選擇起來也不容易。“那些非常前沿的技術(shù)，甚至很多可能在學(xué)界尚未形成明確結(jié)論，而要真正在產(chǎn)業(yè)端跑出來，更需要長期深入的產(chǎn)業(yè)端觀察才能甄別。”所以盡管他也在關(guān)注長時儲能等新技術(shù)，但表示短期內(nèi)會謹(jǐn)慎出手，“個人認(rèn)為長時的需求目前還沒有非常明確，并且現(xiàn)有一些路線的技術(shù)演進(jìn)仍會是緩慢上升的過程。”

對于新能源投資人來說，或許最應(yīng)該學(xué)習(xí)的，就是等待。一位投資人在鋰電池領(lǐng)域“潛行”十多年后，才拿到寧德時代的投資入場券——算是最早進(jìn)入的那批投資機(jī)構(gòu)；另一家投資機(jī)構(gòu)在2021年磷酸鐵鋰需求激增的前夜，卡在估值“低谷位”投資了一家磷酸鐵鋰正極材料公司；前提是，他們已對磷酸鐵鋰的行情跟蹤關(guān)注多年，并且提前鎖定了相關(guān)公司。

所以歸根結(jié)底，新能源的投資人，不是靠熱點(diǎn)賺錢，而是靠積累賺錢——耐心是一項重要的投資品質(zhì)。就像文超所說的，“想掙快錢的就不要來了，新能源產(chǎn)業(yè)有自己的邏輯，行業(yè)起起伏伏很平常，沒耐心的投資人，很容易就out（出局）了。”