在這場離奇債轉股的背后，是一份大膽付出不計風險的不平等合約

一起曾被媒體評價為“成功抄底海外”的收購，如今騎虎難下。

2009年10月，天威集團旗下天威新能源控股有限公司（下稱天威新能源）宣布成功收購美國太陽能原材料供應商Hoku Scientific公司（下稱Hoku），這被一些業內分析人士視為中國光伏行業低谷期“令人振奮”的資本運作。

2011年5月20日，在國家審計署公布的對17家央企的審計報告中，天威新能源收購Hoku的真相終于浮出水面。

在當年，這樁收購原本是為掩蓋巨額交易損失不得已而為之。據審計署披露，隸屬央企中國兵器裝備集團（下稱兵裝集團）的天威新能源于2008年3月未經慎重決策，與境外某公司簽訂10年期、4.68億美元購貨合同，并已預付7900萬美元（約合5.13億元）貨款。

2009年，該境外公司瀕臨破產，無法履約，天威新能源便以債轉股方式控股該公司，并又投入近1億美元（約6.5億元）。但因項目后期投資缺口巨大，截至審計日仍未能建成達產，前期1.79億美元（約11.7億元）投資面臨風險。

據財新《新世紀》從接近收購的權威部門獲悉，這樁收購報至國家發改委時，曾有部門提出反對意見，并啟動對收購項目的調查，但未能阻止收購。

Hoku“畫餅”

審計署報告當中提及的“境外某公司”即Hoku。財新《新世紀》記者了解到，Hoku公司2001年3月在夏威夷注冊成立，主業是燃料電池、光伏組件安裝，2005年8月5日在納斯達克上市。2006財年，Hoku（HOKU.NASDAQ）凈虧損134.4萬美元。上市至今，從未盈利。

2006年5月30日，Hoku宣布進入太陽能及多晶硅行業。2007年5月，Hoku開始在美國愛達荷州建設一條預期總投資4.09億美元、年產4000噸的多晶硅生產線。一期計劃至2010年3月投資3.35億美元，形成產能2500噸；二期計劃至2010年底投資7400萬美元，最終達到4000噸多晶硅產能。

一位參與過對Hoku公司評估的專家在接受財新《新世紀》記者采訪時透露，為了發展多晶硅，Hoku聘請了三位在多晶硅廠有生產經驗的退休人員任生產技術顧問，并請來曾在美國三菱多晶硅廠工作的人員進行項目設計，對外號稱要建設全球一流的多晶硅生產線。

作為一家美國創業板上市的小企業，Hoku的資金實力非常有限。公司上市僅籌得2100萬美元（約1.37億元人民幣）。截至2007年6月底財務報表顯示，Hoku總資產3783.90萬美元，年收入不過536.80萬美元（3489.20萬元人民幣）。公司工作人員不到20人。

但那是在太陽能概念正如日中天的時候。還在工廠籌建階段，Hoku就簽署了約19億美元的生產訂單。簽約客戶包括日本三洋電機、德國Solar-Fabrik及無錫尚德、江蘇林洋、江西晶科、上海艾力克新能源等中國光伏廠商。

2008年，隨著全球太陽能光伏產業快速發展，多晶硅市場需求急劇擴大，價格一度從2002年的10美元/公斤暴漲至500美元/公斤。光伏企業為了規避原材料漲價風險，普遍與上游廠商簽訂長單。無錫尚德、江蘇林洋、江西晶科、上海艾力克新能源等都與Hoku簽訂了為期十年的多晶硅長期采購合同。其中，江西晶科的采購金額達2.98億美元，無錫尚德的采購金額更高達6.78億美元。Hoku建設多晶硅廠的資金，主要就來自于這些長期訂單支付的定金。

不平等合約

在Hoku的客戶中，天威新能源是惟一有國資背景的企業。其母公司保定天威集團有限公司（下稱天威集團）由原保定變壓器廠轉制而來，2002年開始涉足太陽能光伏產業。

2007年，兵裝集團全資收購天威集團后，在成都雙流縣投資72億元組建了天威新能源，生產和銷售太陽能下游產品晶體硅硅片和光伏相關產品。

2008年初，多晶硅價格狂飆，一天一個價。“天威新能源急著找原料，聽說Hoku將建一個大產能的多晶硅廠，又看它是納斯達克上市公司，無錫尚德等國內光伏龍頭企業都簽了約，沒有仔細調研，立馬也簽了協議。”一位曾經接近天威集團的人士稱。

2008年8月5日，天威新能源與Hoku公司的全資子公司Hoku Materials Inc （下稱Hoku材料公司）簽訂了長達十年的合同，總貨款2.84億美元（約18.46億元人民幣），約定第一批貨物將于2010年上半年發出。當時，Hoku的多晶硅生產線剛剛投建。

根據合同，天威新能源需在2008年8月先付1500萬美元（9750萬元人民幣）定金；到2008年11月15日前，再提供1500萬美元定金；2009年1月15日，再提供1000萬美元（約6500萬元人民幣）定金；待第一批多晶硅發貨時，提供500萬美元（3250萬元人民幣）定金。

2008年9月16日，天威新能源又與Hoku材料公司簽訂了第二個為期十年的供貨合同，合同協定供貨期從2010年第二季度開始，采購總額為2.27億美元（約14.76億元人民幣）。

此前，天威新能源被要求在2008年9月提供1000萬美元的定金，在2008年12月15日提供1200萬美元（7800萬元人民幣）定金；2009年4月30日提供1200萬美元的定金，首批供貨時提供200萬美元的定金。

截至2009年初，天威新能源向Hoku支付的包括定金在內的所有預付款已達7900萬美元。

值得一提的是，Hoku與其他國際合作伙伴簽訂的合同內容，其中關于權責的規定與天威新能源的大相徑庭。

比如，在Hoku與天威新能源簽署的這兩個合同中，均提到天威新能源“無論提貨與否均須付款”（Take-or-Pay Contract），否則就要支付違約金。但是在Hoku與日本三洋公司、德國Solar-Fabrik公司簽訂的合同中，均協定“合同執行以收到貨物為準”。

以三洋為例。三洋與Hoku公司2007年1月簽訂合同，總貨款3.7億美元。合同于2009年1月開始執行，三洋需提供首批定金200萬美元，且總貨款的30%將存在由雙方共管的夏威夷某銀行賬戶。合同中還提到，由于Hoku公司需借債1.3億美元建設廠房，如果六個月內無法籌措到配套資本金，無法成功建廠，或者Hoku產品質量不合格或產量沒達到要求，將把首批定金及共同賬戶的資金歸還給三洋。

被迫債轉股

盡管接受了條件如此苛刻的合同，天威新能源還是未能獲得順利履約。

2008年下半年，金融危機席卷全球，國際光伏市場形勢急轉直下。2009年國際多晶硅價格暴跌，一路下滑至2010年4月的最低點50美元/公斤。

“Hoku這類企業本身沒有雄厚的資本，完全靠長單定金來進行項目建設。金融危機一來，需求萎縮，沒有客戶愿意簽訂長單合同，也就沒了定金來源，項目建設就面臨停工。”接近天威集團的上述人士稱，當時Hoku的老客戶擔心合同無法按期履行，紛紛要求返還預付款，導致其資金鏈更加緊張，一度因拖欠工程款4835.5萬美元瀕臨破產。

按合同金額算，無錫尚德應是Hoko在中國最大的客戶，根據無錫尚德2007年6月與Hoku達成的6.78億美元十年供貨合同，無錫尚德共需支付3000萬美元的定金，但截至2009年，無錫尚德只支付了200萬美元。2009年雙方修訂了合同，無錫尚德不再提供原先約定的3000萬美元定金。

2009年6月11日，Hoku在收盤后宣布，因3.9億美元的多晶硅廠建廠預算仍有資金缺口無法填滿，加上太陽電池產業與多晶硅現貨價均面臨跌價壓力，沖擊到合約市場的需求，多晶硅廠能否順利完工已出現變數，甚至公司在未來12個月內能否經營下去也成了問題。

“其他民營企業或上市公司對Hoku的預付款額都不算太大，危機之后也趕緊做了調整，所以Hoku要破產，別人不急，只有天威新能源急。”接近天威集團的人士對記者說。

在這種情況下，一方面是擔心此前支付的7900萬美元預付款無法追回，一方面也想乘機繞開關稅壁壘，直接進軍美國市場，天威新能源提出“債轉股”收購Hoku。

2009年9月28日，雙方簽署正式收購協議。根據協議，天威新能源將其已付的7900萬美元預付款中5000萬美元轉為Hoku股票及權證，在Hoku占股60%；同時，以每股2.52美元的價格另外認購1000萬股Hoku股份，行權期七年；此外，將為Hoku提供5000萬美元債務融資，并承諾必要時協助取得更多融資。Hoku取消天威新能源預付款中的5000萬美元采購款，并承諾天威新能源未來采購多晶硅一年的價格降低11%。

收購需要得到商務部和國家發改委的批準。財新《新世紀》記者了解到，當時發改委、能源局的有關官員認為，在國家嚴格控制國內多晶硅產能增長明顯過剩的情況下，還去境外投建多晶硅，“這本身就與政策不符”。

“當時天威新能源認為Hoku的多晶硅生產技術較成熟，工藝高效、節能，生產成本較低，用已不可能收回的預付款轉為投資控股，可以盡量避免損失，同時還能獲得Hoku的多晶硅生產技術，并推動天威新能源的國際化進程。”接近天威集團的人士告訴記者。

發改委為此專門成立專家組對Hoku進行調研評估，調研結果認為，Hoku采用的多晶硅技術雖是傳統的改良西門子法，但與國際先進水平相比，在產品質量、生產工藝技術等方面并不具有先進性。“綜合其技術水平、資金保障等考慮，不值得國內企業冒險收購。”一位參與過調研的專家對財新《新世紀》記者表示。

截至2009年6月30日，Hoku多晶硅生產線一期建設項目已完成約2.43億美元工程量，已支付項目款1.94億美元。當時，天威新能源還提出沿用Hoku “定金模式”的運營思路，即再投入1.09億美元實現4000噸產量，繼續尋求客戶預付款用于項目建設。

天威新能源總經理郭愛華操盤了此項收購，郭曾擔任天威集團旗下上市公司天威保變（600550.SH）的常務副總經理和總經理助理。收購行動亦得到了天威集團總經理、天威保變董事長丁強的支持。

最終，國家主管部門審批通過了天威新能源收購Hoku的項目。2009年12月，天威新能源認購Hoku定向增發的約3338萬股股份，成為第一大股東。當天，Hoku股票上升83.6%，從1.79美元升至3.93美元。

資金無底洞

被天威新能源收購之后，2010年4月29日，Hoku生產出第一批518公斤多晶硅材料。然而目前生產出的數量與當初計劃的2500噸相差甚遠，要達到計劃規模，還需投入大量資金。

“收購Hoku公司，或許將成為天威新能源投入的一個無底洞。”上述曾參與調研專家稱，即使Hoku可以如期達產，改善其經營狀況仍是相當大的挑戰。據Hoku2010財年年報，當年收入260.6萬美元，虧損543.2萬美元。

截至2010年6月30日，Hoku在多晶硅廠上投入了大約2.85億美元的資金。該多晶硅廠建設的總投入預計在3.9億美元到4.1億美元之間。

在天威新能源的擔保下，Hoku已經獲得了多筆貸款。2010年6月，Hoku從中國建設銀行紐約分行獲得2380美元的貸款。2010年5月，中國民生銀行給Hoku材料公司貸款2000萬美元。同年8月，民生銀行給Hoku第二筆貸款1000萬美元。這些擔保貸款亦加大了天威新能源自身的財務風險。

此外，在多晶硅產能過剩的大環境下，并不具備成本優勢的Hoku能否獲得足夠定單以維持其“定金模式”也令人擔憂。

2009年，中國國內多晶硅產能已由2008年的2萬噸擴張到4.4萬噸，在建產能達6.8萬噸。考慮到還有一批未開工和規劃項目，預計以后幾年國內多晶硅產能還會增加。據不完全統計，已建、在建及規劃的多晶硅產能合計可達20萬噸。而預計到2011年多晶硅需求約4000噸，但屆時國內多晶硅產能可達10萬噸，產量可達3萬噸，產能明顯過剩。

上述專家稱，當時天威新能源收購Hoku的項目可行性報告中稱，Hoku多晶硅的生產成本是35.66美元/公斤，其實算上建筑工程折舊以及維修費用等，成本達到了41.42美元/公斤，“這缺乏競爭力，現在國內外先進水平的成本是30美元/公斤”。